序論：寫作是一種深度的自我表達。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內心深處的真相，好投稿為您帶來了七篇全球外匯投資范文，愿它們成為您寫作過程中的靈感催化劑，助力您的創作。

篇(1)

關鍵詞:外匯儲備沖銷政策儲備管理策略

一、引言:外匯儲備激增現實及解釋

全球外匯儲備由1995年1月的1.2萬億美元增長到2005年9月的4萬億美元,表現出了史無前例的特征:規模急劇增加、國家集中度提高、地區分布特征明顯等。尤其是自2002年以來,短短4年間全球外匯儲備增長了91%(約2萬億美元),其增速是1999-2001年增速的3倍多。2005年前5大外匯儲備國或地區占全球儲備存量的68%,排前兩位的中國和日本占2002-2005年全球儲備增加額的50%,全球儲備存量的40%。排名前101的儲備國或地區中有8個來自亞洲,亞洲貨幣當局(包括日本)儲備增加額占全球儲備增加的絕大部分。另外,由于油價的上漲,石油輸出國組織獲得了大量經常項目盈余,成為資本凈輸出國之一(見表1)。

全球外匯儲備急劇增加引起了理論界和政策界的廣泛關注和討論。其中討論熱點之一就是外匯儲備激增背后的動因及適度外匯儲備規模的度量。外匯儲備激增背后的動因主要有四個方面:一是受金融危機的經驗教訓影響,新興市場經濟國家出于自我保險的需要;二是受目前的市場環境影響,新興國家為了維持出口部門國際競爭力、避免本幣升值而采取外匯干預的結果,三是新興市場經濟國家國內金融體系的特征決定的,包括欠發達的金融體系無法將國內居民的儲蓄轉化為有效的投資、國內儲蓄投資的缺口等;其中一和三側重講發展中國家儲備的增加與金融全球化有一定關系。四是新興市場經濟國家近年來石油價格居高不下,使一些石油輸出國獲得了大量的石油美元儲備。如果從一國國際收支表組成結構來看(見表2),2000-2005年亞洲新興市場經濟國家儲備的增加主要是因為經常項目盈余和凈資本流入盈余的“雙順差”所致,而俄羅斯和中東產油國雖然為資本凈輸出國,但是由油價上漲所帶來的巨額貿易順差仍然使這些國家獲得了較多的石油美元儲備。

外匯儲備的增加雖然代表一國的財富規模和抵御風險能力的增強,但也帶來一定的成本和風險,所以二者利益的權衡就存在一個外匯儲備的適度規模問題。衡量一國適度外匯儲備規模應結合該國經濟結構特征,還要考慮政治、外交因素和動態調整需要。國外衡量外匯儲備水平常用的三個指標是,外匯儲備/每月進口額(國際經驗是一國外匯儲備應足以維持3個月的進口需要,被稱為拇指規則)、外匯儲備/1年內到期的外債總額(代表一國對外短期償債能力,合適的指標值為1,被稱為Guidotti-Greenspan-IMF規則)及外匯儲備/GDP指標(該指標的橫向比較可比性較差)。按照單一的指標衡量或者加權的指標衡量均顯示全球外匯儲備(主要是指新興市場經濟國家)過量。國內也有不少文獻討論我國外匯儲備的最優規模,如武劍(1998)認為外匯儲備合理規模的界定模型應為:FR=DF=DF1+DF2+DF3+DF4=a1.Imp+a2Deb+a3.FDI+A,其中Imp表示一國全年貿易進口額,Deb表示一國累計負債余額,FDI表示一國FDI累計凈流入,A表示國家干預外匯市場的用匯需求,夏斌(2006)在武劍模型的基礎上估計我國外匯儲備最優規模約為7000億美元,結論顯示我國外匯儲備過量;劉海虹、袁鷹(2005)的研究也顯示我國外匯儲備過量。當然以上定量估計我國最優儲備規模使用的都是可以量化的經濟指標,且沒有考慮到我國的經濟結構特征,如國際資本流動形式組成(包括外國直接投資、外國股權投資、外國債權投資、銀行貸款等)與外匯儲備的關系,也沒有考慮我國的政治、外交因素和動態調整的需要。精確的最優儲備規模難以確定,但根據我國經濟發展實際狀況和國際經驗、外匯儲備的歷史趨勢可以看出我國外匯儲備確實過多。轉二、外匯儲備增加對國內經濟影響分析

外匯儲備激增和外匯儲備的過量會給國內宏觀經濟帶來一系列的風險和成本,給外匯儲備管理和國內貨幣政策帶來挑戰。考慮外匯儲備對國內宏觀經濟的影響,需要理清外匯儲備增加的機制,可以分為兩類,一類是實行外匯管制的結果,如我國的強制結算制度,在允許范圍外的外匯必須強制出售給央行,如果企業或個人的售匯大干用匯就會造成外匯儲備的增加;另一類是央行按照匯率目標在外匯市場進行干預的結果,經常項目的盈余、國際長短期資本的凈流入(包括FDI、股權資本、債權資本和銀行貸款等,尤其是短期國際資本的流入)會相應造成匯率升值的壓力,為了避免匯率的升值、維持國內產品的國際競爭力,央行就需要在外匯市場進行干預。

這兩種機制導致的儲備增加對國內宏觀經濟的影響取決于央行國內外資產負債或權益是怎樣進行調整的。從央行的資產負債表來看,央行的資產由凈國內資產和凈國外資產(構成外匯儲備的內容)組成,負債由國內貨幣、銀行儲備、央行自己發行的債券(或票據)等組成,權益由政府注入到央行的資本加上央行自身的收益或損失組成。如果外匯儲備的增加,相應的是股權資本的增加(假設股權資本的來源不是來自于政府存款的減少),就不會引起國內貨幣的擴張;如果儲備增加引起國內負債的增加(央行的這種干預手段被稱為非沖銷干預),將會引起國內短期利率的下降,銀行信貸的擴張,國內通脹壓力將會上升。如果儲備增加引起的是國內資產的減少,央行的這種干預手段被稱為沖銷干預。過去的經驗表明,一國央行有能力沖銷外匯儲備增加對國內基礎貨幣的影響。最近幾年,在新興國家,央行的這種沖銷干預手段用的越來越多。考慮到一些新興國家金融系統的不夠發達等情況,在央行實行沖銷政策(部分沖銷)的過程中也會帶來一些風險和成本,包括:通脹壓力、過度投資、資產泡沫、貨幣政策管理的復雜性、貨幣當局資產負債表上潛在的資本損失、沖銷成本、債券市場的分割、國內銀行借貸的資源配置失效等。

從實踐結果來看,從2000年1月到2006年5月,印度、韓國、馬來西亞、新加坡和臺灣央行凈國內信貸和央行非貨幣性債務的變動抵消了外匯儲備變動的85%,俄羅斯該比例是60%,而我國該比例為70%。這說明在國內低通脹環境下,外匯儲備增加的同時,新興國家央行有意放松國內貨幣政策,采取部分沖銷的干預政策。具體各國沖銷政策實施及效果(見表3)。

篇(2)

近日，匯豐銀行了一項面向全球72家外匯儲備管理機構的調查報告，報告預計到2030年，人民幣在全球外匯儲備總額中的占比有望上升至12.5%，屆時人民幣將取代歐元成為僅次于美元的全球第二大儲備貨幣。此外，匯豐銀行對全球1600家企業開展的調查顯示，近四分之一的企業高管希望能把握人民幣國際化帶來的發展機遇。

人民幣跨境業務對支持企業走出去起到了關鍵作用，企業走出去又反過來推動人民幣邁向世界各地。業內專家表示，未來人民幣國際化需要發揮好對外投資的推動作用，與貿易結算一同形成雙輪驅動，以直接投資為主助推人民幣國際化。

隨著我國經濟實力的提高，人民幣越來越受到世界各國歡迎。近兩年來在世界各地建立的人民幣清算行，方便了國內外企業使用人民幣。

據中銀國際估算，目前至少有10余個國家的央行外匯儲備中包含人民幣資產。

另外，中國人民銀行在去年10月曾表示，人民幣已成為全球第七大儲備貨幣。快速發展的另類投資工具使得離岸市場投資者對沖人民幣風險敞口的能力得以提高。事實上，過去幾年境內外人民幣利差顯著收窄，也表明境外投資者在中國在岸市場的參與度和投資興趣均顯著增長。

篇(3)

國際貨幣基金組織（IMF）執董會決定，將人民幣納入特別提款權（SDR）貨幣籃子。中國人民銀行12月1日凌晨發表聲明表示歡迎，認為這是對中國經濟發展和改革開放成果的肯定，對中國和世界是雙贏。

人民幣“登場”SDR對國家和百姓有何好處？未來人民幣國際化和國際貨幣金融體系多元化的“大戲”該怎么唱？

首個發展中國家籃子貨幣

“人民幣成為首個入籃的發展中國家貨幣，這是對中國經濟地位和人民幣國際化已有成果的一種認可，更是對人民幣未來真正融入全球貨幣體系的一種激勵。”中國金融四十人論壇高級研究員管濤這樣評價。

記者從中國人民銀行了解到，SDR是兌換“可自由使用”貨幣的權利。它是IMF創設的一種補充性儲備資產，與黃金、外匯等其他儲備資產一起構成國際儲備。此前單位SDR的價值由美元、歐元、英鎊和日元組成的籃子定值。

根據IMF執董會決定，SDR貨幣籃子擴大至美元、歐元、人民幣、日元、英鎊五種貨幣，人民幣在SDR貨幣籃子中的權重為10.92%，高于日元和英鎊，低于美元和歐元。

人民幣納入SDR貨幣籃子，意味著IMF188個成員國中，擁有超過70%投票權的國家認可人民幣作為安全可靠、值得信賴的國際儲備貨幣，可以順理成章在央行儲備中把人民幣加進去。

目前，全球共有37個國家（地區）的央行類機構公開將人民幣納入外匯儲備，總規模超過7800億元人民幣，占全球外匯儲備的1.9%左右。

國際儲備貨幣的“大門”打開，會對人民幣形成多大需求？中國社科院世界經濟與政治研究所全球宏觀經濟研究室主任張斌估算，如果人民幣在全球外匯儲備中的比重升至3%，會帶來對人民幣超過1000億美元的需求。

而中國銀行國際金融研究所副所長宗良的預測更樂觀。“未來5年到10年，世界對人民幣的需求將呈現爆發性增長，人民幣占全球外匯儲備的比重有望達到10%，需求總規模接近1萬億美元。”

獲得國際“背書”

當今貨幣早已與黃金脫鉤，演變為信用貨幣，國際市場的信心對人民幣國際化至關重要。

IMF發表聲明說，執董會決定自2016年10月1日起，將人民幣認定為可自由使用貨幣。

“有了IMF背書，相當于給人民幣蓋上了‘可自由使用’的權威章，有利于增強國際市場對人民幣的信心。”中國國際經濟交流中心信息部副主任王軍說，國家和百姓都將從中獲益。

按照IMF條件，貨幣納入SDR關鍵標準有兩個，一是所屬國的出口份額，二是能否自由使用。5年前評估時，人民幣遇挫就是因為后者被認為未達標。

近年來，從推動外貿人民幣計價交易，到推出人民幣合格境外機構投資者試點，再到啟動“滬港通”、向境外央行類機構開放債券市場，人民幣國際化大提速，人民幣可自由使用程度大大提高。

彈指一揮間。人民幣已成為全球第二大貿易融資貨幣、第四大支付貨幣。今年以來跨境人民幣交易量已接近10萬億元，而2009年只有36億元。

人民幣加入SDR水到渠成，但仍具有標志性意義。招商證券首席宏觀分析師謝亞軒告訴記者，SDR真正產生的實際交易并不多，但獲得國際“背書”后，將為人民幣國際化鋪平道路，加速資本層面“走出去”進程。

“人民幣國際化加速，利好中國企業走出去，增強中國金融機構國際競爭力。”農業銀行上海分行國際業務部總經理朱楹表示，當前中國企業走出去無論是融資還是并購，多依賴于境外金融機構。隨著人民幣地位特別是資本項目下地位提升，中資銀行優勢將進一步體現，更好地幫助中國企業走出去。

更具有貼近性的“紅利”是，隨著人民幣國際化和資本項目下開放進程不斷推進，未來中國百姓終能夠“揣著人民幣走遍天下”，避免匯兌的成本和風險。

匯改目標是清潔浮動

匯率方面，IMF評估報告未要求人民幣匯率形成機制作出改變，未來人民幣匯改的最終目標是清潔浮動，而從管理浮動向清潔浮動過渡的過程需要平穩；貨幣政策框架轉型會按照既定的方向，為便利加入SDR貨幣籃子所需要的操作和改革，與央行既定的舉措是完全一致的。

人民幣已確定納入特別提款權（SDR）貨幣籃子，央行副行長易綱在人民銀行舉行的吹風會上表示，盡管中間有一些波折，以及作了一些技術和操作層面的改革，但總的來說人民幣加入SDR是一個水到渠成的事情。

易綱強調，加入SDR后金融改革的步伐不會放緩。

此前有市場分析認為，人民幣加入SDR貨幣籃子后，央行如不頻繁干預，資金就會外流，人民幣將加速貶值。對此，易綱表示：“關于人民幣加入SDR后人民幣匯率是不是會貶值，我覺得這種擔心是大可不必的。中國的經濟還在中高速增長，增長的態勢沒有改變，目前我國的貨物貿易還有較大的順差，外商直接投資（FDI）和中國對外直接投資（ODI）都是持續增長的，外匯儲備也非常充裕。這些因素決定人民幣沒有持續貶值的基礎。”

目前，中國官方對人民幣匯率形成機制的表述是：以市場供求為基礎的、參考一籃子貨幣的、有管理的浮動匯率制度。

易綱強調：“匯率形成機制也一樣，我們最終的目標是要穩步地實現人民幣匯率的清潔浮動。也就是說，從目前有管理的浮動，向比較干凈的浮動過渡。這當中過渡的過程是漸進和穩健的，換句話說我們完全有能力來保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。”

“清潔浮動”即自由浮動，指中央銀行對外匯市場不采取任何干預活動，匯率完全由市場力量自發地決定。相應地，在管理浮動的制度下，央行為了控制或減緩市場匯率的波動，對外匯市場進行各種形式的干預活動。

相較歐元、日元和英鎊對美元的波動率，人民幣對美元的波動率比較小。易綱指出，在盡可能的條件下，會尊重市場供求的決定性作用，但如果這種波動超出一定幅度，或者發生國際收支和國際資本流動異動，央行還是會果斷地進行適當的干預。

“從目前有管理的浮動匯率，到未來清潔浮動，這個過程一定要把握得比較平穩。”易綱指出，“這種平穩，對中國有好處，對周邊的國家有好處，實際上對全世界的增長和金融市場的穩定都會有好處。”

加入SDR不影響貨幣政策框架轉型

易綱透露，IMF關于人民幣加入SDR貨幣籃子的評估報告認為，“入籃”對中國貨幣政策框架影響有限。

目前，央行已經放開了存款利率浮動上限，中國貨幣政策框架正在從數量型工具為主轉向價格型工具為主。而為了穩定預期，央行也正在著力打造利率走廊，并已明確探索SLF利率為利率走廊的上限。

易綱強調，中國已經是世界第二大經濟體，與世界經濟深度融合。以人民幣市場為例，有在岸市場，也有離岸市場。貨幣政策就要面對這一復雜的局面，在保持中國特色的同時，更加緊密地與國際接軌。

具體來說，數量型的貨幣政策工具會繼續使用，但利率、匯率這些價格型的貨幣政策工具的作用會越來越重要。同時，要強化宏觀審慎管理。為便利加入SDR貨幣籃子所需要的操作和改革，與央行既定的完善貨幣政策框架的舉措，是完全一致的。

易綱還特別提到了利率走廊。他表示，利率市場化的改革，就是要使利率政策越來越清晰、越來越穩定，要形成一個利率走廊，有一個上下限，這樣整個市場的預期就穩定了。

人民幣在SDR貨幣籃子中的權重為10.92%。此前，國內曾有投行預測人民幣在SDR貨幣籃子中的權重大約為14%到15%。

易綱透露，計算權重時的公式是：“出口占一半權重（包括貨物貿易和服務貿易），另一半是金融變量（其中外匯儲備、外匯交易和國際金融業務各占三分之一）。我們也參與了公式制定的討論，對于這個公式算出來的權重，我表示認可和尊重。”

人民幣未來任重道遠

國際儲備貨幣的大門已向人民幣敞開，然而要從“符合條件”到“廣受歡迎”仍有很長的路。而且，新的身份也得肩負新的責任。

“如果你在法蘭克福的咖啡館，既可以用歐元結賬，也可以用人民幣結賬，人民幣國際化就算是真正完成了，這可能得用很長時間。”中德金融和經濟中心聯合總裁呂迪格?馮?羅森的說法，有助于大家保持清醒的認識。

人民幣國際化仍處于初始階段。從使用領域看，當前人民幣在國際跨境收支中的比例只有2.8%左右，在全球外匯儲備中只有1.9%左右，在世界金融市場交易的使用少之又少；從使用方看，使用人民幣的多是與中國有關聯的機構，第三方使用的較少。

未來人民幣國際化的進程，有賴于中國經濟的健康穩定發展。北京大學國民經濟核算研究中心研究員蔡志洲指出，只有中國經濟保持中高速、邁向中高端，才有可能在中長期打造“強勢”人民幣。

未來人民幣的國際吸引力，要靠中國金融市場的開放和金融產品的豐富。王軍指出，要在防范跨境資本異常流動前提下，讓持有人民幣的境外機構有更多渠道有序投資境內金融市場，并在離岸人民幣市場發展更豐富的金融產品。

中國人民銀行行長周小川日前撰文稱，“十三五”將推進資本市場雙向開放，改進并逐步取消境內外投資額度限制。有序實現人民幣資本項目可兌換。預計“十三五”末，人民幣將成為國際性貨幣。

“大戲”剛剛開場，人民幣角色日漸“吃重”。有多大的權利，就有多大的責任。邁向國際性貨幣的人民幣，將會承受國際市場對人民幣的更多關注，國際金融市場的波動可能會對中國的貨幣和匯率政策、資本流向產生新的影響，要做好充分準備。

篇(4)

關鍵詞:國際資本;新興市場;全球金融危機

中圖分類號:F831.6 文獻標識碼:B文章編號:1674-2265(2009)02-0033-03

金融危機的爆發和蔓延,以及隨之而來的全球經濟困境,使得國際資本開始逃離曾經最為青睞的新興市場。根據蘇格蘭皇家銀行的預測,新興市場或將遭遇高達1萬億美元的資金撤離,這個數據相當于2003年至2007年新興市場所吸收外資的五分之一。那么,究竟是什么原因,導致如此大規模的國際資本從新興市場撤出,這個問題值得探討。

一、美元持續升值引發國際資本撤離新興市場

美元匯率變化是國際資本流動的重要風向標。美元出現貶值時,通常會有更多資金流向新興市場;但美元持續升值時,資本又開始流出新興市場。在布雷頓森林體系瓦解之后,美國經濟經常遭遇外部失衡問題。歷史表明,當美國貿易逆差規模龐大之時,美元出現貶值,推動經常項目有所改善;外部失衡問題得到解決之后,市場對美元信心增強,推動美元升值,吸引國際資本從新興市場再次回流入美國。

盡管2008年9月以來的事態發展令人震驚,美國爆發百年一遇的金融危機,但美元卻出人意料地日益堅挺。美元對歐元比價自2008年7月初降至低谷以來,目前已經回升了18%,美元對澳元、韓元及其他貨幣的比價也大幅攀升。按常理講,一國貨幣走強,應當是該國經濟表現出色的結果,但美元近期走強則源于其他國家經濟的弱化,顯示經濟和金融困境并不是美國所獨有的問題。哈佛大學經濟學家肯尼斯?魯格夫認為,雖然美國本身是金融動蕩的源頭,但作為事實上的世界儲備貨幣,美元實際上正在受益于全球金融動蕩的規模。美元的持續升值無疑會再次引發國際資本從新興市場的撤離潮。

二、新興市場貨幣貶值產生“負財富”效應

新興市場貨幣一度被市場廣為看好,但2008年以來,形勢出現了變化,與過去相比,新興市場貨幣的貶值風險正在日益上升。熱錢在新興市場國家扮演了重要的角色,推動這些國家的股市、樓市在前兩年經歷了前所未有的繁榮階段,但如果形勢出現變化,熱錢也會給新興市場國家構成嚴重打擊。

目前,市場正在關注那些與越南經濟類似的國家,即存在貿易逆差、通貨膨脹、資本市場泡沫的經濟體,尤其是亞洲的泰國、韓國、印度等國。市場最為擔心的,是印度可能會成為下一個爆發危機的國家,從經濟層面來看,確實存在這種風險。2007年印度的貿易赤字接近1000億美元,通脹已逼近13年高點,股市經歷了大幅飆升后出現暴跌,值得警惕的是,盡管印度貿易赤字高漲,但外匯儲備卻快速攀升至3000多億美元,很可能是大量熱錢涌入印度。一旦熱錢撤離,可能會迅速消耗掉印度的外匯儲備,使國際收支進一步惡化。

2008年以來,印度盧比已經貶值接近10%,“金磚四國”概念正在經受考驗。美聯儲若停止降息,或美國經濟出現復蘇,印度面臨的資本流出風險就更高。而印度一旦倒下,考慮到印度經濟龐大的規模及地區影響力,投機資本會按照“自我強化”模式,認為“金磚四國”及其他新興市場國家均可能爆發危機,引發投機資本出逃,屆時,新興市場國家貨幣可能出現大幅貶值。

次貸危機引發的第一波效應是使美國經濟陷入低谷,第二波效應是使其他發達經濟體增長減速,而第三波效應則是對新興市場國家的沖擊。一旦第三波效應出現,則商品市場的需求增長會大幅放緩,甚至短期內有下降的可能,屆時可能引發商品價格大幅修正,會對俄羅斯、巴西這樣的以資源為主的新興市場構成嚴重威脅。現在的俄羅斯比以往任何時候都更依賴石油和天然氣,兩者在俄羅斯GDP中所占的份額超過了30%,占其財政預算的50%,出口的65%。如果全球經濟陷于停滯,經濟可能會陷于困境。

三、國際資本對新興市場產生“審美疲勞”

任何投資者都存在“本土偏好”,西方投資者通常將新興市場投資視為邊際投資,其主要功效不過是在主流投資收益率不高時加以補充而已。一旦西方母國宏觀經濟環境發生重大變化(如提高利率從而削減新興市場的投資收益優勢),或是蒙受重大損失而需要重新配置資產,西方投資者就可能大規模抽回在新興市場的投資。所以,無論是直接投資還是易變性較高的組合投資,美國次貸危機中,直接進入新興市場的外資驚恐逃離的潛在沖擊不能低估。

隨著資產的清償能力下降,部分國家出現了信用危機。兩難選擇之下,冰島這個北歐小國暫時凍結了銀行存取款,以避免資本大量外流。但按照索羅斯的觀點,資本管制是一種損人利已的政策,它能擾亂全球資本主義體系。短期看,資本管制可能將國際資本逃離風險引向新興市場。

四、新興市場高額外匯儲備危如累卵

亞洲金融危機中,盡管有些國家如泰國是因為經濟基本面惡化受到沖擊,但也有不少國家如韓國等是因為外匯流動性不足受到沖擊。因此,新興市場必須積累足夠的外匯儲備,以防范資本流向逆轉的風險,經濟越開放、儲備越重要。1998-2007年,全球外匯儲備增長了235.9%,其中工業化國家外匯儲備增長了80.7%,發展中國家增長了357.1%,亞洲新興市場國家增長了396.6%。

同期,全球外匯儲備支付進口的能力從3.5個月提高到5.5個月,其中工業化國家從2.4個月下降到2.1個月,發展中國家從5.5個月提高到10.7個月,亞洲新興市場從5.9個月提高到12.9個月(見圖1)。然而,外匯儲備并非規模越大越有利于本國經濟金融安全,特別當儲備集中流出時將加劇本國經濟金融體系的脆弱性,埋下貨幣沖擊的隱患。

新興市場情緒逆轉,本幣由被追捧轉為被拋售,本地經濟金融健康的惡化已經制約了政府抵御資本流動沖擊的能力。拋售外匯儲備、回籠本幣,會產生經濟緊縮效果,進一步打擊市場信心,打壓匯市和股市。而且,外匯儲備變化更多是一種信心標桿,它增加的時候會刺激本幣升值預期,而下降時又會強化貶值預期。健康的金融體系是抵御資本流動沖擊的第一道防線,1992年歐洲貨幣危機中的英國和1997年亞洲金融危機中的中國香港的表現就已證明了這點。如果外匯儲備的積累、國際清償能力的改善,是以侵蝕本國經濟金融體系的健康性為代價,則需要仔細權衡了。

五、外匯衍生品使新興市場企業遭遇“滑鐵盧”

由于過去相當長時間內美元持續貶值,新興市場的一些出口型企業加強了對外匯收入及資產的對沖,而同時卻沒有做好風險防范,更有一些企業熱衷于投資高回報的金融衍生品,結果當美元匯率突然逆轉時促不及防,遭致慘重損失。這種由企業虧損、倒閉引發的個別違約現象成為匯率急貶及債務危機的主要誘因之一。2008年9月以來美元對主要貨幣的大幅升值引爆了若干外匯衍生品“炸彈”,致使亞洲的韓國、拉丁美洲的巴西和墨西哥企業淪為“重災區”。

韓國三星電子的供貨商泰山光電投資貨幣選擇權KIKO損失6200萬美元而倒閉,市場懷疑銷售這種合約的銀行可能會損失幾十億美元,結果引發拋售潮,市值一天縮水9.7%。根據標普的報告,韓國企業在外匯合約上可能損失22億美元;另外,印度不少公司亦難逃此劫。

在拉丁美洲,已有很多企業披露,由于外匯產品交易方向錯誤,其損失從數百萬美元至數十億美元不等。據當地一些媒體猜測,僅巴西一國的損失可能就超過300億美元,涉及200家企業。企業普遍采用與美元匯率掛鉤的外匯衍生品,引致其中多數企業虧損。根據國際清算銀行的數據,截至2007年末的2年內,全球外匯衍生品交易規模增長78%,達到56萬億美元。很多企業的董事會和高管對這些交易知之甚少或一無所知,而又受到誘惑進行高風險投資。此外,由于一些企業對之前通脹高企階段居高不下的大宗商品價格記憶猶新,因而對澳元、墨西哥比索和巴西雷亞爾對美元匯率一直持看漲態度。所以,不力的公司治理是這些新興市場的企業遭受損失的主要原因,而金融危機導致外匯市場劇烈動蕩、美元脫韁似的瘋漲則又是這些企業遭受損失的導火線。

六、新興市場受到歐美信貸緊縮傳染

2008年9月雷曼兄弟倒閉后,次貸危機演變成金融風暴,市場氣氛急轉直下,信貸緊縮愈演愈烈,全球資金流向逆轉,金融危機傳染到新興市場。歐美金融機構緊急從新興市場抽掉資金救援母公司,投資者調回資金彌補在本國市場的虧損。并且,海外投資者撤出新興市場只用了幾天乃至幾個小時,而部署投資卻是幾個月至幾年,這進一步沉重打擊了新興市場的股市及樓市。不僅于此,新興市場的一些公司及銀行持有現金(特別是美元)的意愿不亞于歐美各國,盡管本地利率高于歐美,但印度及韓國的出口公司不愿將美元收入調回本國,坐等本幣貶值。不少國家居民忙著將本幣兌換成美元。而銀行惜貸現象亦普遍存在,特別是不愿意向實力較弱的中小企業放貸,導致中小企業經營困難。

信貸危機讓新興市場的公司感到麻煩,2009年他們將要面對為4500億美元票據、債券和貸款再融資的苦惱,2010年還將有4870億美元債券到期,加上2009年即將到期的債券,令一些公司做出的投資承諾岌岌可危。而新興市場貨幣大幅下跌加劇了融資困境,衍生品市場上投資失利已迫使部分公司公布虧損,且披露自身擺脫困境的融資能力有限。多項行業預估顯示,新興市場公司在過去三年間通過債市和銀團貸款獲得約1.3兆(萬億)美元資金,所有這些債務都將在2014年到期,數量很可觀。而且,到2009年底,這些債券和貸款將產生600億美元利息,全球經濟衰退將影響公司獲利和現金流,以內源融資為主的公司也不樂觀。

七、新興市場已成為國家風險高發區

相對于商業風險而言,國家風險是由企業無法控制或不可抗拒的國家因素所決定的,是任何國際企業首當其沖的、無法回避的系統性風險。據中國出口信用保險公司推出《國家風險分析報告》(2007年版)顯示,目前,國家風險水平相對較低(屬于前4級)的國家和地區以歐美發達國家為主(不過,2008年發達國家的國家風險水平也難免會升級),約占國家風險分析評估所覆蓋的國家和地區總數的25%,國家風險水平最高的第9級國家和地區僅占5%左右,而國家風險水平較高或顯著(屬于5-8級)的國家(地區)則占近70%。

隨著全球金融風暴持續升級,一些新興市場的國家風險日益凸顯。韓國股市匯市持續暴跌,外匯儲備捉襟見肘,政府已向多個國家發出求助信號。繼冰島之后,愛沙尼亞、拉脫維亞、立陶宛三個波羅的海國家的銀行體系也出現問題;烏克蘭、匈牙利已經得到了IMF的救助,塞爾維亞等國也在等待IMF的經濟援助。

總上所述,金融風暴對新興市場的強大沖擊不可低估,而美元與新興市場國家貨幣匯率的變化、新興市場自身投資環境的相對脆弱、企業駕馭風險的能力不足以及監管當局風險管理經驗的缺乏等,都是引發國際資本大規模撤離的根本原因。不過,只要認真總結經驗教訓,及時查找原因,通過加強國際合作,充分發揮IMF的作用,以及其他國際組織在其有效責任范圍內發揮各自的作用,再加上東盟10國及中日韓800億美元外匯儲備庫的建立,則新興市場爆發金融危機的可能性不大。從未來發展視角,筆者依然長期看好新興市場,部分國際資本的撤離屬于“羊群效應”引導下的非理,相信不久的將來,隨著新興市場的逐步穩定會重新回流。

參考文獻:

[1]亞歷山大?蘭姆弗賴:《新興市場國家的金融危機》,西南財經大學出版社2002年版。

[2]鑄思:《國際資本流動五大趨勢》,《世界財經報道》2005年7月20日。

[3]徐煒:《新興市場瀕臨國際資本拐點風險》,《證券時報》2008年8月9日。

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關鍵詞：國際金融外匯市場啟示

隨著全球經濟一體化的發展，各國間的金融系統越來越密切，國際外匯市場成為全球金融市場中最活躍、最開放的組成部分，在開放經濟的背景下，包括新興國家在內的眾多發展中國家，外匯市場自身在傳統交易日趨活躍的同時，不斷創新的交易品種和交易方式，為外匯市場的深入發展注入新的活力。

一、國際外匯市場的最新發展

對國際外匯市場發展現狀及趨勢進行最全面、最權威考察的，是國際清算銀行（BankforInternationalSettlements）每三年進行一次的，對各國中央銀行就外匯市場和衍生品市場發展所進行的調查。根據調查結果，當前國際外匯市場呈現出如下特點。

1、全球外匯日交易量巨大，并呈大幅回升之勢

自1995年以來，全球外匯市場各外匯交易工具的日均交易量都在一萬億美元以上，2004年4月創出20180億美元日均交易量的歷史記錄。除2001年前期相比有所下降外，其他調查年份均呈現增長勢頭，其中尤以2004年增幅較大，比2001年4月的日均12670億美元增長59%。在各交易工具中，貨幣互換的增長幅度最大，從2001年4月的日均70億美元躍升到2004年4月的210億美元，增幅為200%；期權的增長幅度位居其次，增長近一倍。（見表1）

2、外匯衍生品交易占絕對優勢，即期交易的重要性有所下降。

自1995年以來，衍生品交易一直高于即期交易量，并處于穩步上升之中。衍生品占全部外匯交易量的比重，從1995年4月的58%，上升到2004年的68%，其交易量已達同期即期交易量的兩倍之多。各交易工具中，外匯互換衍生品的交易最活躍，占到全部外匯交易的49%。即期交易的重要性有所下降，但目前其市場地位已趨于穩定，市場比重保持在近三分之一的水平，而且在所有外匯交易工具中，仍居第二的位置。（見表2）

3、外匯交易對手以報告交易商為主，其他金融機構的地位趨于上升。

在國際外匯市場各交易主體中，報告交易商占據主導地位，這主要是指活躍在外匯市場上的大型商業銀行、投資銀行和證券公司，他們既從事外匯的自營業務，也從事業務，交易通常經由諸如EBS或路透的電子交易系統實現。盡管報告交易商的交易量比重自1995年以來呈下降之勢，但其市場份額均在一半以上，2004年4月為53%。除報告交易商以外的其他金融機構，這主要指小型的商業銀行、投資銀行和政券公司，及各種基金、保險公司、中央銀行等，其市場地位正在穩步上升，交易量比重從1995年4月的20%提高到2004年4月的33%。此外，非金融類最終客戶也占有一定的市場份額，他們主要是公司和政府等，其交易量比重2004年4月為14%。（見表3）4、外匯交易主要集中于歐洲和美國，亞洲也占有一定的市場份額。

全球外匯交易的地理分布沒有太大的變化，主要集中在歐洲、美洲和亞洲，交易量最大的前六個國家和地區，其交易量合計占全球的比重自1995年以來，一直穩定在72%左右，2004年4月該數據為73.1%。全球四大外匯交易中心的地位十分穩固，分別為倫敦、紐約、東京和新加坡。（見表4）

5、外匯交易的集中化程度不斷提高，大銀行的市場地位越來越強。

外匯交易的機構分布呈現集中化的趨勢，少數大銀行的市場份額在不斷提升，這可以通過各個國家和地區中，擁有市場75%份額的銀行家數呈不斷下降趨勢中看出。例如，在英國，占有市場75%份額的銀行個數，從1998年的24家，減少到2004年的16家；美國同期的銀行家數則由20家減少到11家；香港的集中化趨勢更明顯，由1998年的26家降到2004年的11家；德國的集中化程度可稱得上最高，2004年4家銀行壟斷了國內75%的外匯交易，而1995年的數字是10家銀行（見表5

二、對上海外匯市場發展的啟示

以上對國際外匯市場的考察，為我們準確把握國際外匯市場的發展過程及趨勢，提供了有價值的信息。上海的發展目標是建成國際金融中心，外匯是市場應該是其中不可缺少的重要組成部分。雖然目前人民幣還不是自由兌換貨幣，我國外匯市場的完全開放與上海成為完全自由的國際外匯市場尚有待一定時日，但浦東政府應該積極利用綜合改革試點的有利時機，大力進行金融生態環境的改造，為未來建成開放型的外匯市場準備條件。為此，我們提出以下政策建議。

（一）外匯市場建設是一項政策性很強的工程，政府在市場發展初期的推動作用十分重要，政府應在其中積極發揮主導作用。需要注意的是，我國外匯市場發展是一個與人民幣自由兌換進程協調一致的循環漸進過程，應積極、穩健、妥善地推進。

（二）積極準備條件支持推出外匯衍生產品。美國芝加哥商業交易所（CME）在上世紀70年代初國際固定匯率體系崩潰之際，于1972年率先進行外匯期貨交易，成為國際衍生品交易所的領頭羊。我國目前僅有外匯遠期衍生品種，這顯然不能適應人民幣匯率不斷市場化的發展趨勢，上海應充分發揮中國外匯交易中心自身的優勢，適時推出其他外匯衍生品，培育出我們自己的、能與國際同行競爭的衍生品交易所。

（三）引入更多實力雄厚的外資金融機構入駐上海。實力雄厚的外資金融機構，是國際外匯市場上的活躍份子，將其引入上海，則上海的外匯資金來源與對外聯系網絡將擴大，這對活躍上海的外匯交易十分有利。

（四）增加金融機構類型，為市場提供更多服務。國際外匯市場上，非銀行金融機構的市場地位呈上升趨勢。我國也應積極引入更多其他類型的金融機構進入外匯市場，并可考慮設立新型的專業性金融機構，目前首先可作的是，盡早推出中外合資的貨幣經濟公司，利用國際著名貨幣經濟公司的管理經驗與服務手段，為金融機構的外匯買賣等業務提供世界一流的中介服務。

（五）加快國內金融機構運行機制改革，增強其市場競爭力。國內金融機構在開放過程中競爭力的提高，對我國金融命脈的掌控意義重大，應該充分利用上海有利的經濟、金融環境，加快國內金融機構的股份制改造與公司治理，使上海的金融機構能成為全國金融機構的排頭兵，并著力培育幾個能與國際同行抗衡的中堅力量，應對國際市場上不斷兼并、強者恒強的競爭勢態。

（六）加強上海在國內貿易口岸中的地位，把上海建成國際貿易中心。貿易往來與資金往來相輔相成，國際貿易的活躍必然帶來大量的資金交易及與之配套的服務系統。我國目前已躋身世界貿易大國之列，上海應成為中國國際貿易的重要口岸，以發揮國際貿易對國際金融發展的帶動作用，這在我國目前實現資本管制的背景下，意義尤其顯得重要。

篇(6)

財富基金(SovereignWealthFunds，SWFs)’又稱基金，與私人財富相對應，是指一國或地區政府通過特定稅收與預算分配、不可再生自然資源收入和國際收支盈余等方式積累形成的，由政府控制與支配的，通常以外幣形式持有的公共財富。到目前為止，國際社會并沒有對財富基金的定義形成共識。IMF認為財富基金是一種基于許多宏觀經濟目標而建立的政府所有的基金，通常靠投資于長期海外的外匯資產轉移形成。

財富基金機構對它的定義為：一種國家所有的投資基金，通常由股票、債券、房地產或其它金融工具所組成的金融資產，外匯資產為其提供資金。這些外匯資產包括，國際收支盈余，官方外幣運作，私有化收入，財政盈余以及商品出口收入。摩根士丹利的StephenJen認為：財富基金有5個特征，即性、很高的外幣暴露、無負債、高風險容忍度、長期投資。美國財政部對其的定義為：一種由外匯資產融資的政府投資工具，它(SWFs)管理那些從貨幣當局(中央銀行和財政部的儲備相關職能)的官方儲備中分離出來的那部分資產。

在現實中，目前沒有哪個國家的類似基金取名為財富基金，有的叫投資公司，有的叫控股公司，有的甚至叫養老基金。因此，財富基金是一類活躍在國際社會里的以國家或地區為所有者的投資基金的總稱。盡管各支基金在投資管理、投資渠道、資產來源等方面都有不同。在本文中，筆者所指的財富基金應具有以下方面的共同特征，即所有權歸政府所有、資產來自擁有國的巨額外匯儲備或自然資源出口、無負債、致力于長期投資，杠桿化較低、追求可容忍風險下的收益最大化。

二、當前的規模

截止到2009年8月，全球已有約40個國家或地區設立了自己的財富基金，總規模約為3.7萬億美元，倫敦國際金融服務協會(IFSL)(2009)認為總規模為3.9萬億美元，新建立的財富基金抵消了原有的財富基金的投資損失。但需要指出的是，該數據也只是一個估計值，其原因在于許多財富基金的不透明性。

目前全球財富基金的分布具有下列特點：①半數以上的財富基金都來源于自然資源，尤其是石油收入；②資產集中度較高，阿拉伯聯合酋長國一國就擁有4支大型或超大型的基金；③財富基金的主體以一國的中央政府居多，地方政府只占少數；④從設立財富基金的經濟體性質來看，既有發達經濟體也有新興市場經濟體，但以新興市場經濟體居多。來源于石油等自然資源的財富基金占據了數量和規模上的絕對優勢。

三、國際貨幣體系的缺陷

當今財富基金主要集中于新興市場經濟體和石油出口國，歸其原因，可發現絕不是偶然，國際貨幣體系的不合理在其中發揮了重要作用。當今國際貨幣體系的缺陷包括：

第一，匯率制度缺陷。布雷頓森林體系時期，美元同黃金掛鉤，其它貨幣與美元掛鉤。這樣的制度安排對除所有國家的貨幣都有約束，各國不能隨意采取匯率政策以調節本國宏觀經濟。在當今國際貨幣體系下，對發達國家而言，浮動匯率取代了固定匯率。很多時候，一國貨幣匯率并不是根據一國經濟和貿易發展情況來確定的，各國央行經常根據自身的需要和利益對外匯市場進行干預，競爭性貶值或競爭性升值的情況時有發生，匯率的決定并不完全是市場決定的結果。

第二，國際儲備主要依賴于外匯儲備。在現行的國際貨幣體系下，一國的儲備資產包括貨幣用黃金、特別提款權(SDR)、成員國在國際貨幣基金組織的儲備頭寸和外匯儲備。其中，特別提款權和儲備頭寸是IMF按照一定的份額比例分配給成員國的，但IMF并沒有根據世界經濟金融運行的現實對這兩種國際儲備資產進行適當調整。有約90％的份額屬于外匯儲備。因此，增加外匯成為一國增加國際儲備的主要手段。

第三，外匯儲備幣種以美元為主。布雷頓森林體系的瓦解宣告了美元作為全球基礎貨幣地位的崩潰，歐元誕生以后，有分析家認為歐元會對美元的地位形成挑戰。但從近幾年的實際情況看并非如此，美元在外匯儲備中的優勢仍然十分明顯，美元在全球外匯儲備中的份額始終維持在2／3左右。

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11月14日，國際貨幣基金組織（IMF）總裁拉加德關于基金組織審議特別提款權（Special Drawing Right ，SDR）貨幣籃子的聲明時表示，IMF工作人員經過評估，建議執董會認定人民幣可自由使用，并將其作為第五種貨幣納入SDR籃子。拉加德將于11月30日主持召開執董會會議，討論這一問題。從聲明中可看出，人民幣加入SDR基本無懸念。

SDR最早發行于1970年，是國際貨幣基金組織分配給會員國的一種使用資金的權利。SDR可作為一國的儲備資產，在發生國際收支逆差時，可用于償付國際收支逆差或償還基金組織貸款，SDR還可與黃金、自由兌換貨幣一樣充當國際儲備。SDR的價值目前由美元、歐元、英鎊和日元這四種貨幣所構成的一籃子貨幣的當期匯率確定，其中美元占40%以上， 歐元在35%左右。各個貨幣的權重主要由該國前五年在全球出口中的比重和在全球外匯儲備中的比重決定。中國在全球出口中的比重達到10%以上，但人民幣在全球外匯儲備中的比重很小。

人民幣加入SDR可謂水到渠成，是過去多年來中國經濟金融發展的結果。那么，加入SDR對人民幣意味著什么呢？后SDR時代人民幣國際化取決于什么？將來如何演變？

人民幣加入SDR是中國經濟和金融市場發展的結果，但其本身對人民幣國際化的推動作用不大。SDR在國際儲備中占比僅為2.4%，如果各國央行按照人民幣在SDR籃子中的份額增配人民幣資產，對應的需求只有400多億美元，在全球國際儲備中占比很小。加入SDR可增強市場對人民幣的信心，短期內或緩解其貶值壓力，但人民幣貶值壓力是否能得到有效緩解終究還是要看經濟下行壓力能否減弱。

貨幣國際化終究由市場力量決定，主要受貨幣發行國經濟與貿易規模、資本市場發達程度、幣值的穩定性和網絡效應影響。經濟與貿易規模越大的經濟體的貨幣越容易國際化，而資本市場發達意味著金融工具比較容易得獲得，金融市場流動性也較高，從而有利于貨幣國際化。通脹率穩定會增強投資者對貨幣的信心（幣值穩定），而一個貨幣用的人越多，會有更多的人用它，因為用的人越多，用起來也越方便（網絡效應）。

發展資本市場，尤其是債市，是后SDR時代人民幣國際化的關鍵。中國是世界第二大經濟體，貿易規模也是世界前列，意味著資本市場的發展才是人民幣國際化的最關鍵因素。債券市場比股票市場對貨幣國際化更為重要，因為各國外匯儲備通常投資于儲備貨幣國的債市，而不是股市。同時，股票主要由私營機構發行，而債券既可由私營機構發行，也可以由公共部門發行，期限亦靈活，能滿足不同投資者的偏好。

中國資本市場發展的空間很大，即使與史上同等程度貨幣國際化的經濟體相比，中國資本市場也還有差距。中國股市的開放程度仍然較低，新興市場資本賬戶開放初期股票市場的平均開放度為11%，而中國目前為2%左右。中國債券相對規模較小，債券市場存量占GDP比重不到60%，遠低于美日等國，而且債券市場期限結構以中長期為主，流動性工具仍比較欠缺。中國債券融資和投資工具較少，債券融資主要依賴一般債券，而資產抵押債券等融資手段比較少。

資本賬戶開放是發展資本市場的重要一環，隨著政府穩步推進相關改革，人民幣國際化潛力巨大，只是成為主要儲備貨幣還有較長的路要走。國外投資者進入國內資本市場，有利于擴展投資者基礎，增加資本市場的流動性，也能促進新產品的開發，從而深化國內資本市場。中國資本賬戶仍處于比較封閉的狀態，但政府已經在穩步推進，人民幣國際化潛力巨大，但成為主要儲備貨幣還需要較長的時間。