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篇(1)

關(guān)鍵詞：人民幣匯率

當(dāng)前中國貨幣政策的一個(gè)重要方面是人民幣匯率政策。現(xiàn)在討論人民幣匯率問題，實(shí)際上涉及了兩個(gè)層面，即匯率的機(jī)制和匯率的水平。此二者性質(zhì)有所不同，但相互間有著密切聯(lián)系。所謂人民幣匯率問題，首先是匯率機(jī)制的問題，其次是名義匯率水平的問題。

有些人主張人民幣應(yīng)該堅(jiān)持以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的匯率機(jī)制，但這種提法并不嚴(yán)謹(jǐn)。因?yàn)閰R率的市場(chǎng)是國際外匯市場(chǎng)，中國目前不是可兌換的貨幣，也不參與國際外匯市場(chǎng)交易，因此實(shí)際是無法以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)。因此實(shí)際上需要從政府的意愿來決定匯率機(jī)制(exchangerateregime)問題。

有很多可供選擇的匯率機(jī)制。通常認(rèn)為有九種匯率制度，1.自由浮動(dòng)，2.管理浮動(dòng)，3.目標(biāo)區(qū)，4.一籃子釘住，5.爬行釘住，6.可調(diào)節(jié)釘住，7.真正固定釘住，8.聯(lián)系匯率制，9.貨幣聯(lián)盟。關(guān)于匯率機(jī)制的分析，其實(shí)并不是一個(gè)純理論問題，而是一個(gè)實(shí)證研究問題。迄今為止的實(shí)證研究，尚未給出一致的結(jié)論。有些研究甚至認(rèn)為，匯率機(jī)制無關(guān)緊要，即所謂“匯率機(jī)制的中性假設(shè)”。國際學(xué)術(shù)界關(guān)于哪一種匯率機(jī)制好的討論并沒有定論。國內(nèi)的討論中有一些觀點(diǎn)認(rèn)為浮動(dòng)匯率機(jī)制要優(yōu)于固定匯率，而且認(rèn)為這才符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)原理實(shí)際是不了解國際上多年的研究成果。香港數(shù)十年實(shí)行聯(lián)系匯率制并不影響人們承認(rèn)香港是自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的典范。而歐盟內(nèi)部實(shí)行貨幣聯(lián)盟對(duì)于歐洲經(jīng)濟(jì)的發(fā)展也起到很好的作用。

1997年亞洲金融危機(jī)之后，國際理論界很多人認(rèn)可的是“兩極化”觀點(diǎn)(即自由浮動(dòng)和管理浮動(dòng)所代表的浮動(dòng)匯率機(jī)制，和聯(lián)系匯率和貨幣聯(lián)盟所代表的固定匯率機(jī)制)，而不認(rèn)同“中間匯率機(jī)制”(即上述第(3)，(4)，(5)，(6)種匯率機(jī)制)。所有國家在歷史上的不同時(shí)期都實(shí)行過不同的匯率機(jī)制。因此國際上近年有研究認(rèn)為，在貧窮的發(fā)展中國家，特別是金融體制尚未發(fā)展、與國際資本市場(chǎng)沒有很好整合的國家，采用固定匯率會(huì)運(yùn)行良好并具有可持續(xù)性。對(duì)于發(fā)達(dá)國家而言，它們?cè)鲩L(zhǎng)率高而通脹率低，“真正”浮動(dòng)匯率制更為適用。對(duì)于新興市場(chǎng)而言，比較適用中間的浮動(dòng)匯率制。

固定匯率機(jī)制的主要好處有兩點(diǎn)；

1、減少交易成本和匯率風(fēng)險(xiǎn)，有利于貿(mào)易和投資。

2、提供貨幣政策控制通貨膨脹的有信用的固定錨。

從這個(gè)角度來分析問題，目前人民幣對(duì)于美元的固定匯率也是一種有利于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的匯率政策，實(shí)際上即使對(duì)于一個(gè)相對(duì)長(zhǎng)的時(shí)期，中國實(shí)行固定匯率機(jī)制也是利大干弊。而如果從刺激經(jīng)濟(jì)的政策角度來看，改變匯率機(jī)制會(huì)增加交易成本和匯率風(fēng)險(xiǎn)，不利于貿(mào)易和投資，也是不宜“退出”為好。

總理在2010年3月14日的記者招待會(huì)上所回答的第一個(gè)問題是有關(guān)人民幣匯率水平，他的回答十分清楚：我認(rèn)為人民幣的幣值沒有低估。這個(gè)結(jié)論從學(xué)術(shù)上和政治上都是正確的，在當(dāng)前國內(nèi)國外的討論中如此表態(tài)十分有力，比一些含糊不清的說法要好的多。

這次表態(tài)還澄清了概念上的問題，即中美的雙邊名義匯率，以及人民幣的多邊有效匯率，和實(shí)際多邊有效匯率(有效即指多邊，因此有時(shí)也常省略)對(duì)于這些概念的混淆是目前有關(guān)討論中的常見現(xiàn)象。人民幣對(duì)于美元目前是釘住，但對(duì)于其他貨幣是浮動(dòng)，因?yàn)槊涝獙?duì)于這些貨幣的匯率是浮動(dòng)。因此如果說在刺激經(jīng)濟(jì)的特殊時(shí)期有特殊的人民幣匯率政策，即在一定時(shí)期我們實(shí)行了盯住美元的匯率政策也只對(duì)中美匯率可以成立，對(duì)于其他匯率是不成立的，對(duì)于實(shí)際多邊有效匯率也是不成立的。

一些討論是從多國的角度討論了進(jìn)出口和貿(mào)易順差的情況，這樣分析對(duì)于反駁那些只談中美貿(mào)易，并認(rèn)為只要中美貿(mào)易中，美國存在逆差就應(yīng)該讓人民幣升值的國內(nèi)外議論是合適的。因?yàn)橐粋€(gè)國家不可能只從對(duì)于一個(gè)國家的貿(mào)易情況的評(píng)估就調(diào)整自己的匯率政策。實(shí)際上除了歐美市場(chǎng)外，中國還要面對(duì)其他的貿(mào)易市場(chǎng)。同時(shí)也要看到并不是只有中國的對(duì)美出口會(huì)擠壓美國制造業(yè)的工人，實(shí)際上所有具有制造業(yè)能力，同時(shí)勞動(dòng)成本低的國家的對(duì)美出口都對(duì)美國制造業(yè)的工人產(chǎn)生壓力。所以匯率問題永遠(yuǎn)是一個(gè)多邊的問題，而不是雙邊的問題。

但也要認(rèn)識(shí)到，僅僅從貿(mào)易角度分析匯率問題是一個(gè)比較傳統(tǒng)的，不夠全面的分析方法，容易留下口實(shí)。因?yàn)槿绻徽勝Q(mào)易，一旦貿(mào)易的形勢(shì)發(fā)生變化，現(xiàn)在有利的數(shù)據(jù)就可能不再有利。因此比較科學(xué)的分析是從國內(nèi)國外兩個(gè)均衡來分析人民幣的估值問題，這樣是比較全面的分析，能夠更加有力的體現(xiàn)中國的利益。所謂外部均衡是指經(jīng)常賬戶平衡(或國際收支平衡)，所謂內(nèi)部均衡是指物價(jià)穩(wěn)定前提下的充分就業(yè)。如果從這樣全面的角度分析問題，人民幣維持對(duì)于美元穩(wěn)定在過去一段時(shí)期內(nèi)，也成為抗擊金融危機(jī)和經(jīng)濟(jì)衰退的一種貨幣政策工具。

篇(2)

回顧2006年，人民幣匯率的特征可概括為：匯率彈性明顯增強(qiáng)、雙向波幅擴(kuò)大、總體呈小幅升值態(tài)勢(shì)；而從影響人民幣匯率短期變動(dòng)的因素來看，美元走勢(shì)已成為最直接的因素。

(一)2006年人民幣匯率走勢(shì)

隨著人民幣匯率形成機(jī)制逐步完善和金融市場(chǎng)建設(shè)不斷加強(qiáng)，2006年人民幣匯率彈性明顯增強(qiáng)，初步形成了市場(chǎng)供求關(guān)系導(dǎo)向的匯率機(jī)制，人民幣匯率運(yùn)行機(jī)制更趨市場(chǎng)化。

1.人民幣名義匯率呈波動(dòng)性升值態(tài)勢(shì)

人民幣匯率屢創(chuàng)匯改以來新高，名義匯率波動(dòng)性升值。2006年5月15日，中國人民銀行的人民幣兌美元匯率中間價(jià)為7.9982元，{1}首次“破八”。此后人民幣匯率保持在小額波動(dòng)中的穩(wěn)步上漲，人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)屢創(chuàng)新高。僅在2006年11月內(nèi)，人民幣匯率中間價(jià)相繼突破了7.88、7.87、7.86、7.85和7.84五個(gè)整數(shù)關(guān)口，當(dāng)月累計(jì)升值近400個(gè)基點(diǎn)。2006年12月28日，人民幣匯率更是創(chuàng)出1美元兌7.8149元的新高；與2005年12月30日1美元兌換人民幣8.0702元相比，已上升2553個(gè)基點(diǎn)，升值幅度高達(dá)3.17%。人民幣對(duì)美元的加速升值，導(dǎo)致人民幣對(duì)港幣也加速升值。在2006年底，港幣現(xiàn)鈔兌換人民幣也首次跌破1比1，人民幣進(jìn)入“港元區(qū)間”。

2.人民幣匯率雙向運(yùn)行態(tài)勢(shì)顯現(xiàn)

人民幣匯率持續(xù)上升之后會(huì)出現(xiàn)一定幅度的回調(diào)，雙向運(yùn)行態(tài)勢(shì)顯現(xiàn)。2006年3月6日開始，人民幣匯率出現(xiàn)6個(gè)交易日的連跌，人民幣匯率呈現(xiàn)雙向浮動(dòng)特征；8月中旬和9月下旬，人民幣匯率經(jīng)歷了較大回調(diào)；11月17日，連續(xù)第五個(gè)交易日下跌，美元兌人民幣匯率中間價(jià)已經(jīng)達(dá)到了7.8745。人民幣匯率共下跌78個(gè)基點(diǎn)，成為自3月份以來的最大單周跌幅。匯率下滑的主要原因是前期的升幅過大，累積的大量回調(diào)壓力得到集中釋放，這也是人民幣匯率運(yùn)行機(jī)制更趨市場(chǎng)化的體現(xiàn)。

人民幣在短期內(nèi)連續(xù)走高又蓄勢(shì)下跌，無論朝哪個(gè)方向，累計(jì)的漲跌幅度都相當(dāng)可觀，這也顯示了人民幣匯率不僅日間的波動(dòng)在日趨活躍，而且階段性的波動(dòng)區(qū)間也在放大，彈性不斷增強(qiáng)。與人民幣對(duì)美元匯率相比較，人民幣對(duì)日元和歐元匯率的波動(dòng)幅度相對(duì)較大。

3.人民幣匯率仍屬于基本穩(wěn)定的態(tài)勢(shì)

與國際金融市場(chǎng)主要貨幣間匯率的波動(dòng)相比，人民幣對(duì)美元的升值速度和波動(dòng)幅度仍屬小幅漸進(jìn)。例如歐元兌美元，2006年1月初為1歐元兌1.1980美元，到11月29日為1歐元兌1.3146美元，升值18%，其中僅11月份就升值了2.9%。美元兌日元匯率，2006年初和11月末基本相同，但5月16日的年內(nèi)最低點(diǎn)110.07與10月13日的年內(nèi)最高點(diǎn)119.81，則相差達(dá)8.6%。英鎊兌美元，2006年1月3日為1英鎊兌1.7404美元，11月29日升值為1英鎊兌1.9492美元，漲幅為12%。由此可見，人民幣匯率仍屬于基本穩(wěn)定的態(tài)勢(shì)。

(二)影響人民幣匯率走勢(shì)的因素

1.正確看待人民幣匯率升值

人民幣匯率之所以出現(xiàn)緩慢升值的態(tài)勢(shì)，從深層原因來看，與我國經(jīng)濟(jì)總量地位的提升和持續(xù)增長(zhǎng)的預(yù)期密切相關(guān)。從宏觀經(jīng)濟(jì)因素看，近幾年來我國經(jīng)濟(jì)一直保持快速穩(wěn)定的增長(zhǎng)，2004年和2005年的GDP增長(zhǎng)率分別達(dá)到了10.1%和9.9%，2006年GDP增長(zhǎng)率維持在10%以上。從長(zhǎng)期來看，一國匯率水平與該國經(jīng)濟(jì)實(shí)力呈正相關(guān)的關(guān)系。因此，判斷人民幣的長(zhǎng)期匯率走勢(shì)，來自于對(duì)我國經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期走勢(shì)的分析，這是決定未來人民幣匯率走勢(shì)最為關(guān)鍵的因素。從現(xiàn)階段我國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)走勢(shì)來看，未來我國有望進(jìn)入一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)周期，特別是新一輪宏觀調(diào)控已經(jīng)發(fā)揮了作用。在可以預(yù)見的未來，如果沒有重大干擾因素，我國經(jīng)濟(jì)將會(huì)呈現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，這也就意味著人民幣匯率的長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)是升值的。但由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期性規(guī)律的作用，匯率會(huì)有回歸走勢(shì)即螺旋式盤旋上升的表現(xiàn)。

需要注意的是，看待人民幣匯率的變化需要把握視角的轉(zhuǎn)變，由過去“釘”住“美元匯率”轉(zhuǎn)向關(guān)注“一籃子貨幣匯率”。人民幣匯率機(jī)制改革后，人民幣匯率已從固定匯率變?yōu)橐允袌?chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。而且在國際外匯市場(chǎng)匯率波動(dòng)日益加劇以及貿(mào)易多元化的大背景下，觀察人民幣匯率的變化不僅要有“一籃子貨幣匯率”的視角，更應(yīng)該注重從“美元匯率”轉(zhuǎn)向“有效匯率”。根據(jù)國際金融的一般理論，貨幣升值或匯率上浮會(huì)產(chǎn)生“獎(jiǎng)入限出”的效應(yīng)，即鼓勵(lì)進(jìn)口、限制出口。2006年下半年以來，我國的情況恰恰相反，進(jìn)口價(jià)格漲幅顯著超過出口價(jià)格漲幅，而這種情況通常是在貨幣貶值的情況下才會(huì)發(fā)生。顯而易見，如果從真實(shí)有效匯率(REER)來看，人民幣匯率不是在升值，而是在貶值。

在人民幣兌美元的幾次快速升值過程中，人民幣兌歐元、英鎊、日元出現(xiàn)了大幅貶值，這就使得人民幣升值的效果大打折扣。匯改時(shí)確定的人民幣匯率機(jī)制是參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)，因而關(guān)注人民幣匯率應(yīng)該從對(duì)美元的單邊匯率轉(zhuǎn)向有效匯率。雖然據(jù)不同的有效匯率計(jì)算方法計(jì)算出的有效匯率結(jié)果不盡相同，但可以肯定的是，在人民幣兌美元升值幅度遠(yuǎn)小于兌歐元、日元等非美主要貨幣的貶值幅度時(shí)，從有效匯率的角度來看，人民幣還是處于貶值狀態(tài)。在目前人民幣匯率中間價(jià)確定方式以及美元走弱的情況下，人民幣要實(shí)現(xiàn)有效匯率升值，對(duì)美元的升值幅度可能還要大一些。我們不要將目光僅僅局限于人民幣兌美元的漲跌上，而應(yīng)多視角透視匯率的變動(dòng)，這樣才能正確理解人民幣匯率的波動(dòng)。

2.美元走勢(shì)成為影響人民幣匯率短期變動(dòng)的直接因素

由于人民幣匯率由參考“一籃子貨幣匯率”決定，因此它對(duì)美元的匯率，在很大程度上要受到美元在國際匯市總體表現(xiàn)的影響。回顧2006年人民幣匯率走勢(shì)的幾次大幅波動(dòng)不難發(fā)現(xiàn)，美元在國際匯市的起伏幾乎成了決定人民幣匯率短期走勢(shì)的主要因素。人民幣匯率在2006年8月中旬的短期急速走低，其外部因素正是美元當(dāng)時(shí)對(duì)其他國際貨幣整體走強(qiáng)。10月份以來，每當(dāng)國際匯市上美元跌到一個(gè)新的低點(diǎn)，人民幣匯率就跟隨創(chuàng)出新高；而一旦美元反彈，人民幣匯率就會(huì)出現(xiàn)回調(diào)。特別是進(jìn)入11月份以來，美元和人民幣之間反向聯(lián)動(dòng)更為明顯，每次美元指數(shù)創(chuàng)出階段性新低，人民幣匯率幾乎都會(huì)報(bào)以匯改以來的新高。

在美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳的影響下，美元遭受沉重打擊，美元兌各主要貨幣大幅下挫。2006年以來，美元相對(duì)于其他主要貨幣總體走弱，美元兌歐元匯率、美元兌英鎊匯率都跌至近兩年的最低水平。11月底，美國調(diào)低了2006年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)及通貨膨脹預(yù)期值，而美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要也顯示出多數(shù)成員預(yù)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將放緩；此外，美國公布的勞工市場(chǎng)失業(yè)救濟(jì)人數(shù)遠(yuǎn)高于市場(chǎng)預(yù)期。這些因素加重了市場(chǎng)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)前景的悲觀情緒，推動(dòng)了市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)可能降息的預(yù)期，因而導(dǎo)致美元進(jìn)一步疲軟，人民幣匯率進(jìn)一步升值。

二、人民幣匯率變動(dòng)對(duì)我國經(jīng)濟(jì)的影響

從總體上來看，人民幣匯率變動(dòng)對(duì)我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的影響是正面的。2006年，人民幣匯率的波動(dòng)和升值并沒有超出金融體系和企業(yè)的承受能力范圍；經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不僅沒有減慢，而且保持了強(qiáng)勁的勢(shì)頭。人民幣匯率改革的實(shí)踐已表明，除了局部行業(yè)受到預(yù)料中的影響之外，總體上我國的宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行保持在相當(dāng)穩(wěn)健的水平上，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、物價(jià)和外貿(mào)形勢(shì)都相當(dāng)良好，如2006年GDP增長(zhǎng)達(dá)到10.6%，外貿(mào)順差達(dá)到了1770億美元。我國的企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)對(duì)于匯率浮動(dòng)表現(xiàn)出良好的適應(yīng)能力，能夠把匯率機(jī)制改革的影響加以消化，這就為下一階段繼續(xù)推進(jìn)匯率改革奠定了良好的基礎(chǔ)。

(一)人民幣匯率變動(dòng)對(duì)企業(yè)的影響

人民幣兌美元自2005年7月匯改后一直保持著升值趨勢(shì)，但同時(shí)，2006年以來貿(mào)易順差卻屢次創(chuàng)出歷史新高，也就是說人民幣升值并未降低貿(mào)易順差的增長(zhǎng)，這說明我國企業(yè)適應(yīng)人民幣匯率升值的能力在增強(qiáng)。另一個(gè)有力的證據(jù)是，自2005年匯改以來，固定資產(chǎn)投資規(guī)模仍然居高不下，而這些投資中的大部分是以出口導(dǎo)向型為主的。企業(yè)之所以擴(kuò)大投資，說明企業(yè)還是有利可圖的。這反過來也證明人民幣漸進(jìn)小幅升值對(duì)出口的沖擊是有限的。究其原因，主要有以下兩點(diǎn)。一是出口企業(yè)實(shí)際盈利能力比預(yù)期高，升值強(qiáng)化并提高了國內(nèi)企業(yè)的生產(chǎn)效率和競(jìng)爭(zhēng)能力。從匯改后一年來的情況看，人民幣升值對(duì)出口企業(yè)的影響，更多地體現(xiàn)為國內(nèi)企業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)加劇以及企業(yè)效率的提高。這種競(jìng)爭(zhēng)的加劇，則體現(xiàn)為出口產(chǎn)品的價(jià)格降幅超過人民幣升值的幅度。當(dāng)然也有一種可能，即部分企業(yè)以前隱藏了利潤(rùn)。二是企業(yè)在匯改進(jìn)程中增加了抗風(fēng)險(xiǎn)的能力，已經(jīng)開始逐漸適應(yīng)匯率改革的方向，并逐漸學(xué)會(huì)運(yùn)用多種匯率避險(xiǎn)工具來應(yīng)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)。多樣化的匯率避險(xiǎn)手段包括提高產(chǎn)品檔次、技術(shù)含量和附加值、提高生產(chǎn)效率、降低中間消耗、提高品牌影響力和運(yùn)用金融工具規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)等，其中企業(yè)使用金融衍生產(chǎn)品、改用非美元貨幣結(jié)算和投資外匯理財(cái)產(chǎn)品的比例均有所上升。另一方面，匯率形成機(jī)制改革后，遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)范圍和交易主體進(jìn)一步擴(kuò)大，企業(yè)使用遠(yuǎn)期結(jié)售匯的便利度明顯提高。而銀行間人民幣遠(yuǎn)期市場(chǎng)和掉期市場(chǎng)的逐漸活躍，也從一個(gè)側(cè)面說明企業(yè)對(duì)新型匯率避險(xiǎn)工具的適應(yīng)能力和匯率風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)都有所增強(qiáng)(巴曙松，2006)。[1]

從國內(nèi)上市公司的案例分析中也可以看出，人民幣匯率改革對(duì)企業(yè)而言是利大于弊的。以2006年4月底披露年報(bào)的上市公司為樣本，可以看出，自人民幣匯率體制改革和大半年的適度升值以來，企業(yè)的匯兌損失不僅沒有放大，反而實(shí)現(xiàn)了較大的匯兌凈收益。總體而言，受益企業(yè)的平均受益金額，是受損企業(yè)平均受損金額的8.3倍。同時(shí)，匯率改革對(duì)特定區(qū)域的影響，取決于企業(yè)應(yīng)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)的管理能力，且大企業(yè)云集的地區(qū)(例如上海、北京等地)，比中小企業(yè)遍地開花的地區(qū)要做得好很多。

(二)人民幣匯率波動(dòng)對(duì)金融機(jī)構(gòu)的影響

金融機(jī)構(gòu)對(duì)于匯率浮動(dòng)的承受能力也逐漸增強(qiáng)。2005年7月人民幣匯率形成機(jī)制改革時(shí)，人民幣匯率一次性上調(diào)了2%；一年之后，人民幣升值3%以上，其間市場(chǎng)交易日間和日內(nèi)波動(dòng)幅度加大，金融體系運(yùn)行正常。這與匯改之后的一系列配套政策有很大關(guān)系。匯率形成機(jī)制改革以來，中國人民銀行頒布了一系列的政策法規(guī)，逐步放寬銀行現(xiàn)匯、現(xiàn)鈔買賣價(jià)差限制，引導(dǎo)掛牌匯率由對(duì)稱性向非對(duì)稱性發(fā)展，外匯定價(jià)從“一視同仁”到差別定價(jià)發(fā)展。“一日多價(jià)”的實(shí)施進(jìn)一步強(qiáng)化了銀行匯率風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，并促使商業(yè)銀行從人民幣匯率產(chǎn)品的定價(jià)機(jī)制、平盤方法、操作流程、風(fēng)險(xiǎn)管理、IT系統(tǒng)以及市場(chǎng)營(yíng)銷等多個(gè)方面全面加強(qiáng)匯率風(fēng)險(xiǎn)管理體系的建設(shè)。而各類金融衍生業(yè)務(wù)的陸續(xù)推出，對(duì)商業(yè)銀行在提高金融衍生品的定價(jià)能力和風(fēng)險(xiǎn)管理水平方面提出了更高的要求。另外，商業(yè)銀行也意識(shí)到其中存在的巨大商機(jī)，通過加快業(yè)務(wù)創(chuàng)新爭(zhēng)取在新的競(jìng)爭(zhēng)格局中搶占先發(fā)優(yōu)勢(shì)，并鞏固自身的生存適應(yīng)能力。在積極引導(dǎo)客戶增強(qiáng)對(duì)人民幣匯率機(jī)制認(rèn)識(shí)的基礎(chǔ)上，針對(duì)不同的客戶需求，為客戶提供相應(yīng)的避險(xiǎn)、保值、高附加值的產(chǎn)品和服務(wù)，適時(shí)推出新的外匯理財(cái)產(chǎn)品，有效規(guī)避和控制匯率風(fēng)險(xiǎn)；與此同時(shí)，積極開發(fā)風(fēng)險(xiǎn)管理、風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖及投資產(chǎn)品，綜合運(yùn)用利率、匯率等價(jià)值互動(dòng)的機(jī)理，分別對(duì)進(jìn)出口企業(yè)采取不同的定價(jià)政策。

(三)人民幣匯率波動(dòng)對(duì)股票市場(chǎng)的影響

對(duì)股市而言，本幣升值預(yù)期主要會(huì)帶來四方面的益處：吸引國際資本流入，獲得以本幣計(jì)值資產(chǎn)升值的收益；在實(shí)行外匯管制情況下，本幣升值會(huì)出現(xiàn)將外幣資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為本幣資產(chǎn)的趨勢(shì)，改善股市資金供求關(guān)系；為了抑制更多投機(jī)資金進(jìn)入國內(nèi)，央行將有意維持一定幅度的本外幣利差，傾向于保持低利率，為股市發(fā)展提供較為寬松的金融壞境；國際流動(dòng)資本具有較強(qiáng)的投機(jī)性，將主要投資于容易變現(xiàn)、流動(dòng)性高的證券市場(chǎng)。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，一國本幣升值往往導(dǎo)致以本幣計(jì)價(jià)的資產(chǎn)升值，特別是以股市為代表的虛擬資產(chǎn)，其升值幅度將遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過本幣升值的幅度。匯改之后，不少投資者對(duì)人民幣升值趨勢(shì)及其對(duì)證券市場(chǎng)的深遠(yuǎn)影響仍然認(rèn)識(shí)不足，對(duì)能從人民幣升值中受益的板塊也存在較大的認(rèn)識(shí)局限。由于人民幣升值預(yù)期是支持我國股市長(zhǎng)期向好的重要因素，并將成為今后幾年市場(chǎng)反復(fù)經(jīng)營(yíng)的投資主題之一，因此，投資者應(yīng)樂觀看待今后的股市行情，重點(diǎn)關(guān)注那些能從人民幣升值中受益的行業(yè)板塊。當(dāng)然，下一步將不再停留于人民幣升值的概念炒作上，而將逐步轉(zhuǎn)向從人民幣升值中受益的行業(yè)和上市公司業(yè)績(jī)的挖掘上。

毫無疑問，隨著人民幣匯率形成機(jī)制改革效應(yīng)的進(jìn)一步釋放，新的匯率制度在優(yōu)化我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)、推動(dòng)對(duì)外貿(mào)易結(jié)構(gòu)的調(diào)整、實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展等方面的積極作用將會(huì)進(jìn)一步顯現(xiàn)。

三、人民幣匯率政策趨勢(shì)與匯率走勢(shì)

由于匯率走勢(shì)與匯率形成機(jī)制相輔相成，完善匯率機(jī)制才能形成合理均衡的匯率水平(王元龍，2005)。[2]而匯率形成機(jī)制的完善又取決于未來的匯率政策取向，因此，有必要結(jié)合人民幣未來匯率政策趨勢(shì)來分析預(yù)測(cè)2007年人民幣匯率的走勢(shì)。

(一)人民幣匯率政策趨勢(shì)預(yù)測(cè)

2007年人民幣匯率政策的主要任務(wù)應(yīng)當(dāng)是在穩(wěn)定匯率的前提下，從政策上弱化和消除人民幣升值的預(yù)期，主要表現(xiàn)在以下四個(gè)方面。

1.貨幣政策將突出匯率政策

針對(duì)當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況，央行提出，將協(xié)調(diào)運(yùn)用多種貨幣政策工具，加強(qiáng)流動(dòng)性控制，合理控制貨幣信貸增長(zhǎng)，維護(hù)總量平衡。將發(fā)展外向型經(jīng)濟(jì)與擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略有效地協(xié)調(diào)起來，其關(guān)鍵是促進(jìn)國際收支趨向平衡，這是當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型和政策選擇的著力點(diǎn)，也是改善當(dāng)前宏觀調(diào)控的有效途徑(中國人民銀行貨幣政策分析小組，2006)。[3]央行在2006年8月第二次加息之后，我國的利率政策操作已經(jīng)告一段落，貨幣政策調(diào)控的重心開始向匯率政策轉(zhuǎn)移。可以預(yù)計(jì)，人民幣匯率政策將成為現(xiàn)階段我國貨幣政策的重心。但需指出的是，匯率政策成為貨幣政策重心，其內(nèi)涵是多方面的，如擴(kuò)大人民幣匯率波動(dòng)幅度、增強(qiáng)人民幣彈性、完善外匯市場(chǎng)運(yùn)行體制、加快外匯市場(chǎng)產(chǎn)品創(chuàng)新、調(diào)整外匯管理政策等等，而不可將目光僅僅盯在匯率本身以及簡(jiǎn)單地理解為人民幣要加快升值上。

2.采取多層次的政策組合

我國“雙順差”的失衡經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)以及國際收支的不平衡，是由深層次制度因素和結(jié)構(gòu)因素造成的。促進(jìn)我國國際收支趨向平衡和實(shí)現(xiàn)匯率均衡，要求合適的政策組合。這種政策組合至少包括三個(gè)層次：一是實(shí)際匯率調(diào)整和名義匯率調(diào)整相結(jié)合；二是匯率政策和外貿(mào)、外資、投資、產(chǎn)業(yè)等宏觀政策調(diào)整相結(jié)合；三是結(jié)構(gòu)調(diào)整與制度變革相結(jié)合。毫無疑問，單項(xiàng)政策的調(diào)整或單純依靠匯率升值難以從根本上解決我國國際收支不平衡問題，而應(yīng)從圍繞以消費(fèi)需求為主擴(kuò)大內(nèi)需、降低儲(chǔ)蓄率、調(diào)整外資優(yōu)惠政策、擴(kuò)大進(jìn)口和市場(chǎng)開放等結(jié)構(gòu)性政策以及匯率浮動(dòng)等方面共同入手，多管齊下進(jìn)行調(diào)整。

3.適時(shí)調(diào)整匯率水平

匯率政策的核心是匯率水平的調(diào)整或匯率變動(dòng)。匯率作為一攬子政策的組成部分，之所以能夠在調(diào)節(jié)我國國際收支不平衡中發(fā)揮一定的作用，關(guān)鍵在于適時(shí)地采取合適的調(diào)整方式來調(diào)整匯率水平，即通過匯率水平的調(diào)整來適當(dāng)發(fā)揮匯率政策在實(shí)現(xiàn)總量平衡、結(jié)構(gòu)調(diào)整及經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型中的獨(dú)特作用。

所謂采取合適的調(diào)整方式來調(diào)整匯率水平，就是指在名義匯率與實(shí)際匯率不一致的情況下，央行根據(jù)貨幣政策和匯率政策的要求，以適應(yīng)我國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展的需要為出發(fā)點(diǎn)，調(diào)整名義匯率或調(diào)整實(shí)際匯率，或調(diào)整名義匯率和實(shí)際匯率相結(jié)合。從我國當(dāng)前的情況來看，如前所述，匯率政策的操作將采取實(shí)際匯率調(diào)整和名義匯率調(diào)整相結(jié)合的方式。

第一，調(diào)整名義匯率。主要措施是進(jìn)一步擴(kuò)大人民幣兌美元匯率波動(dòng)區(qū)間，例如從當(dāng)前日均波幅的0.3%，逐漸放寬到日均1%的范圍。人民幣匯率波幅范圍的擴(kuò)大，將會(huì)增加投機(jī)資金的風(fēng)險(xiǎn)，使投機(jī)的動(dòng)力減少，從而減少人民幣升值的壓力。需要強(qiáng)調(diào)的是，人民幣名義匯率水平的調(diào)整應(yīng)該是小幅的、漸進(jìn)的。從匯率制度改革一年來的情況看，人民幣名義匯率升值了3.3%，而中美之間的利率差額為3.1%，這種狀況使得投機(jī)人民幣升值的熱錢流入并沒有獲得預(yù)期的收益。正如美國斯坦福大學(xué)羅納德·麥金農(nóng)教授(RonaldI.McKinnon)所指出：中國央行將嚴(yán)格控制人民幣兌美元匯率，將這一匯率的日變動(dòng)幅度限制在非常微小的水平，而人民幣兌美元就以這一幅度持續(xù)波動(dòng)著。但人民幣匯率的具體變動(dòng)時(shí)間可以無章可循，以免給投機(jī)者享受免費(fèi)午餐的機(jī)會(huì)。他認(rèn)為，重要的是要維持人民幣的溫和升值并使升值幅度與美中兩國的通貨膨脹率差值相一致。要避免重蹈日本的覆轍，中國央行至少要密切關(guān)注美國的通貨膨脹水平和利率水平，并據(jù)此制定其以匯率為基礎(chǔ)的貨幣政策。人民幣兌美元匯率應(yīng)在嚴(yán)格控制的前提下逐步升值(羅納德·麥金農(nóng)，2006)。[4]維持貨幣穩(wěn)定是央行貨幣政策的首要任務(wù)，并以此維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的穩(wěn)定性。在這個(gè)前提下，人民幣匯率調(diào)整將會(huì)是一個(gè)漸進(jìn)的過程，決不會(huì)是一蹴而就的事情。

第二，調(diào)整實(shí)際匯率。主要措施是通過外貿(mào)、外資、投資、產(chǎn)業(yè)等宏觀政策的調(diào)整，引起實(shí)際匯率的變動(dòng)，如調(diào)整外資優(yōu)惠政策、轉(zhuǎn)變外貿(mào)增長(zhǎng)方式、調(diào)整出口退稅等稅收政策、調(diào)整收入分配政策等都可達(dá)到調(diào)整實(shí)際匯率的效果，實(shí)現(xiàn)匯率均衡。具體而言，一是將我國外資政策的重點(diǎn)從提供稅收優(yōu)惠政策轉(zhuǎn)向完善投資軟環(huán)境，為外資提供正常經(jīng)營(yíng)所需要的條件，以遏制投資主體的短期投機(jī)行為與假外資等套稅行為；同時(shí)減弱優(yōu)惠政策的競(jìng)爭(zhēng)，加快統(tǒng)一內(nèi)外資企業(yè)稅收制度，實(shí)現(xiàn)外資企業(yè)和內(nèi)資企業(yè)的公平競(jìng)爭(zhēng)。二是逐步取消出口退稅政策，并開征資源型和資源密集型產(chǎn)品的出口稅收。三是提高法定的最低工資標(biāo)準(zhǔn)，以利于提高低收入階層的收入，刺激國內(nèi)消費(fèi)，促使企業(yè)從低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)策略轉(zhuǎn)向技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)品創(chuàng)新的差異化競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略。即通過實(shí)際匯率升值的方式實(shí)現(xiàn)匯率的均衡(潘英麗，2006)。[5]

4.發(fā)展和完善外匯市場(chǎng)體系

發(fā)展和完善外匯市場(chǎng)、逐步放開外匯交易已成為大勢(shì)所趨。由于我國采用了更為靈活的管理浮動(dòng)匯率制，匯率波動(dòng)幅度將逐漸增大，匯率風(fēng)險(xiǎn)問題會(huì)顯得更為突出，迫切需要開辦銀行間、銀行與其它交易主體間的遠(yuǎn)期交易、調(diào)期交易、貨幣互換、外幣期貨、期權(quán)等金融風(fēng)險(xiǎn)管理業(yè)務(wù)，增加外匯交易工具，以滿足企業(yè)對(duì)沖外匯風(fēng)險(xiǎn)的要求。要將以銀行為主的銀行間外匯交易市場(chǎng)擴(kuò)展到銀行、企業(yè)和個(gè)人均大量參與的完善的外匯交易市場(chǎng)，并適當(dāng)放松資本管制，穩(wěn)步推進(jìn)資本項(xiàng)目可兌換。目前，各類企業(yè)按實(shí)需原則均可開立外匯結(jié)算賬戶，并且企業(yè)可保留的外匯額度相當(dāng)大，這為企業(yè)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)提供了一條途徑，但同時(shí)也增加了企業(yè)持有外匯頭寸的風(fēng)險(xiǎn)。因此，要進(jìn)一步建立和完善外匯經(jīng)紀(jì)商制度，讓更多的企業(yè)能夠通過外匯經(jīng)紀(jì)商來規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)，并進(jìn)一步使手中的外匯保值增值。同時(shí)，要繼續(xù)深化外匯管理改革，改進(jìn)經(jīng)常項(xiàng)目外匯賬戶管理，進(jìn)一步滿足企業(yè)和個(gè)人的外匯需求；要著力促進(jìn)外匯市場(chǎng)發(fā)展，完善外匯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量和風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制，促進(jìn)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和交易方式復(fù)合化發(fā)展，增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)自主定價(jià)能力和風(fēng)險(xiǎn)控制能力，鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)在控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下積極進(jìn)行金融創(chuàng)新，為企業(yè)、居民提供更加豐富的避險(xiǎn)產(chǎn)品，拓寬市場(chǎng)投資渠道。

匯率制度改革與匯率衍生品市場(chǎng)的發(fā)展是相互聯(lián)系、相輔相成的。匯率制度改革對(duì)發(fā)展匯率衍生品市場(chǎng)提出了現(xiàn)實(shí)的需求，匯率制度改革是我國金融體制改革的一項(xiàng)重要內(nèi)容。由于長(zhǎng)期實(shí)行固定匯率制度，我國的金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)嚴(yán)重不足，匯率形成機(jī)制改革對(duì)這些企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)提出了巨大的挑戰(zhàn)。要解決這一問題，除了對(duì)這些金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)的教育和宣傳外，還要向這些機(jī)構(gòu)提供管理風(fēng)險(xiǎn)的手段和工具，使金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)能夠利用這些工具來管理風(fēng)險(xiǎn)，提高對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)的承受能力。另一方面，匯率衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)于推動(dòng)匯率制度改革也具有非常重要的作用。廣大金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的工具和手段豐富了，風(fēng)險(xiǎn)管理的本領(lǐng)增強(qiáng)了，我們才可能考慮進(jìn)一步深化匯率制度改革以及加快改革的步伐，這一點(diǎn)在進(jìn)行匯率制度改革過程中是十分重要的。

隨著人民幣匯率形成機(jī)制改革的穩(wěn)步推進(jìn)，包括匯率衍生品在內(nèi)的我國金融衍生品市場(chǎng)將醞釀重大突破。我國將在借鑒國際經(jīng)驗(yàn)和防范風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，配合匯率制度改革的進(jìn)程，循序漸進(jìn)地推出更多的金融衍生產(chǎn)品，為企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)提供風(fēng)險(xiǎn)管理工具，并大力推動(dòng)交易托管集散等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，為衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的發(fā)展搭建一個(gè)良好的平臺(tái)。

(二)2007年人民幣匯率走勢(shì)的預(yù)測(cè)

1.人民幣匯率將繼續(xù)維持雙向波動(dòng)、小幅升值趨勢(shì)

可以預(yù)計(jì)，2007年人民幣匯率不會(huì)一次性大幅升值。盡管人民幣的升值速度有加快的趨勢(shì)，但這只是受到市場(chǎng)因素影響的短期狀況，人民幣不可能非理性升值，更不會(huì)一次性大幅升值。在我國金融體系還不是很健全、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)還不夠合理的情況下，過早實(shí)現(xiàn)匯率比較大的靈活性，將可能對(duì)社會(huì)經(jīng)濟(jì)生活產(chǎn)生巨大的損害。因此，對(duì)于人民幣匯率要靈活到什么程度，應(yīng)該有一個(gè)充分探討并統(tǒng)一認(rèn)識(shí)的過程。我國企業(yè)長(zhǎng)期以來處于利率、匯率都相對(duì)穩(wěn)定的環(huán)境下發(fā)展，因此需要給企業(yè)一個(gè)適應(yīng)利率、匯率變化的時(shí)間。

2007年，在人民幣升值預(yù)期壓力明顯大于實(shí)體經(jīng)濟(jì)內(nèi)在升值需求的情況下，特別是在我國金融改革進(jìn)入了關(guān)鍵時(shí)期，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)、金融的不確定因素較多，我國金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)對(duì)浮動(dòng)匯率尚需有個(gè)適應(yīng)過程；而且在匯率調(diào)整對(duì)改善國際經(jīng)濟(jì)不平衡影響有限的情況下，大幅度輕率調(diào)整人民幣匯率，風(fēng)險(xiǎn)過大，不利于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融的穩(wěn)定。因此，在人民幣匯率調(diào)整方面，仍會(huì)繼續(xù)保持“主動(dòng)性、可控性和漸進(jìn)性”的原則，人民幣匯率未來走勢(shì)將會(huì)在雙向波動(dòng)中實(shí)現(xiàn)人民幣的小幅升值。

2.人民幣匯率浮動(dòng)區(qū)間將會(huì)在適宜時(shí)間放寬

人民幣匯率彈性還有較大空間，波幅有望放寬。在較小的浮動(dòng)空間和較強(qiáng)的升值預(yù)期下，匯率走勢(shì)可能會(huì)形成單邊上升的局勢(shì)；而在一個(gè)較大的浮動(dòng)空間內(nèi)，匯率存在雙向走勢(shì)。即在較短時(shí)間里，可能是人民幣升值幅度加大；但在更長(zhǎng)時(shí)間里，則是人民幣匯率漲跌空間進(jìn)一步擴(kuò)大。這將給投機(jī)資金帶來一定壓力和風(fēng)險(xiǎn)，使其投機(jī)進(jìn)出的風(fēng)險(xiǎn)成本增大，從而可望抑制其強(qiáng)烈預(yù)期下的投機(jī)操作。隨著人民幣匯率變動(dòng)不確定性增加，投機(jī)人民幣升值的境外熱錢就有可能減少，從而使外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)勢(shì)頭有所減緩。

2006年下半年以來，人民幣匯率彈性逐步增強(qiáng)，波動(dòng)幅度明顯放寬，單日波幅多次逼近3%這一限制區(qū)間，因此放寬匯率波幅的時(shí)機(jī)已經(jīng)成熟。選擇此時(shí)放寬人民幣對(duì)美元匯率的波幅，有助于打破人民幣單邊升值預(yù)期，釋放人民幣的升值壓力。但通過行政性升值措施不僅會(huì)打破各種市場(chǎng)的均衡，不利于匯率、利率的市場(chǎng)化進(jìn)程，也會(huì)破壞市場(chǎng)的均衡。央行8月18日宣布上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率，8月21日開市后，無論是貨幣市場(chǎng)還是債券市場(chǎng)，基本上沒有受到加息帶來的沖擊。這就是說，市場(chǎng)發(fā)展日趨成熟為擴(kuò)大人民幣升值波動(dòng)幅度提供了基礎(chǔ)。合適的匯率浮動(dòng)區(qū)間是有管理的浮動(dòng)匯率制度的基礎(chǔ)，因此，人民幣匯率的浮動(dòng)區(qū)間應(yīng)根據(jù)我國經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展和企業(yè)的實(shí)際情況，有步驟分階段地加以擴(kuò)大，最終將人民幣匯率從現(xiàn)行僵化的狀態(tài)中解脫出來，增加人民幣匯率的彈性。

關(guān)于時(shí)機(jī)的選擇，我們認(rèn)為，在進(jìn)一步推進(jìn)金融體系改革和外匯市場(chǎng)改革的基礎(chǔ)上，在基本吸納和消化已經(jīng)采取和準(zhǔn)備采取的一系列市場(chǎng)化改革因素后，當(dāng)產(chǎn)生了新的市場(chǎng)供求因素的刺激與推動(dòng)，才會(huì)出現(xiàn)適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)。然而，推出的仍是遵循有管理目標(biāo)的適度的浮動(dòng)區(qū)間；但也不排除在匯率改革措施因各方面原因仍不能釋放和消化市場(chǎng)等因素帶來的升值壓力時(shí)，提前適度擴(kuò)大人民幣匯率的浮動(dòng)區(qū)間。貨幣政策制定者應(yīng)根據(jù)市場(chǎng)發(fā)育狀態(tài)和經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)，結(jié)合國內(nèi)企業(yè)進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整的適應(yīng)能力，適時(shí)調(diào)整匯率浮動(dòng)區(qū)間。可以預(yù)測(cè)，人民幣大幅升值的可能性不存在，但逐步擴(kuò)大人民幣匯率浮動(dòng)幅度應(yīng)該是發(fā)展趨勢(shì)。

基于以上分析，結(jié)合對(duì)匯率政策趨勢(shì)的預(yù)測(cè)，可以得出基本判斷：2007年人民幣匯率浮動(dòng)空間將會(huì)進(jìn)一步放寬，人民幣匯率在雙向波動(dòng)中小幅升值。

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注釋：

{1}本文所引用的匯率數(shù)據(jù)均來自中國人民銀行官方網(wǎng)站()公布的人民幣匯率中間價(jià)。

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篇(3)

同時(shí)，在中國國內(nèi)，資本賬戶的開放問題也一直是理論界和政府決策層關(guān)注的熱點(diǎn)。國內(nèi)有很多學(xué)者認(rèn)為，缺乏彈性的匯率制度會(huì)影響中國政府的宏觀經(jīng)濟(jì)政策的效率。根據(jù)“蒙代爾三角”，在允許外資流入的情況下，固定匯率制度與靈活的貨幣政策是無法同時(shí)兼得的。在復(fù)雜多變的國際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)面前，缺乏彈性的匯率制度可能意味著中國政府駕御全球經(jīng)濟(jì)的手段和能力受到限制。結(jié)合國際上要求人民幣升值的呼聲，實(shí)行市場(chǎng)化的浮動(dòng)匯率制度就被很多人認(rèn)為是中國政府理應(yīng)做出的合理選擇。事實(shí)真的如此嗎？

任何事物的發(fā)展都有一個(gè)過程，匯率制度的市場(chǎng)化改革，乃至資本賬戶的開放，自然也不例外。從相對(duì)固定的盯住匯率制度到市場(chǎng)化的浮動(dòng)匯率制度，這中間的過程不可能一蹴而就。在過去10多年中，世界范圍內(nèi)此起彼伏的金融或貨幣危機(jī)，通常都是與過快的匯率制度改革聯(lián)系在一起的。東亞、南美、俄羅斯，都曾遭遇這樣的問題。這為我們提供了直觀的經(jīng)驗(yàn)。所以，漸進(jìn)的改革和開放可能是一個(gè)更合理的選擇。這是一個(gè)很直觀的判斷。但是，對(duì)于匯率制度改革這樣的重大理論性和政策性問題，僅有一些初步的、直觀的判斷，是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。直觀的經(jīng)驗(yàn)和感覺無法支撐理論觀點(diǎn)和政策選擇。這就需要我們進(jìn)行更深層次的探討。我們既要從理論上探討當(dāng)前中國匯率制度安排的合理性，分析其合理的發(fā)展方向；又要結(jié)合中國經(jīng)濟(jì)當(dāng)前的發(fā)展?fàn)顩r，分析不同匯率制度的可行性及其未來的走向。

匯率制度的改革牽涉方方面面的因素，原因在于匯率形成和調(diào)整過程的復(fù)雜性。在布雷頓森林體系崩潰以后，各國不再規(guī)定本國貨幣的含金量，國際貨幣領(lǐng)域進(jìn)入一個(gè)“無本位”、“無秩序”的時(shí)代。自此，貨幣在國際上就變成一種純粹的信用貨幣，其價(jià)值沒有任何明確的實(shí)物商品作為支撐。無論是購買力還是國家經(jīng)濟(jì)實(shí)力，都不能為評(píng)判各國貨幣的相對(duì)價(jià)值提供一個(gè)穩(wěn)定的、可量化的標(biāo)準(zhǔn)。

離開這一基礎(chǔ)，可能出現(xiàn)的是兩種情況：在固定匯率制度下，匯率受制于國家特定的經(jīng)濟(jì)、政治戰(zhàn)略，是依靠政府力量來設(shè)定和維持的；在市場(chǎng)化的浮動(dòng)匯率制度下，匯率日益被供求力量的對(duì)比所主導(dǎo)。就浮動(dòng)匯率制度來說，我們知道，能夠?qū)κ袌?chǎng)供求產(chǎn)生作用的因素，不只是投資、生產(chǎn)、GDP或經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率這些可以觀察的經(jīng)濟(jì)力量，甚至還有各種無形的心理因素。所有這些因素都會(huì)影響市場(chǎng)上的供求狀況，進(jìn)而影響匯率的形成和變動(dòng)，使得外匯市場(chǎng)上的匯率波動(dòng)無常。

在諸多復(fù)雜的影響因素中，預(yù)期問題不僅是理論研究上的一個(gè)熱點(diǎn)，也是市場(chǎng)實(shí)踐中人們始終關(guān)注的一個(gè)問題。“羊群效應(yīng)”、“匯率超調(diào)”以及“市場(chǎng)心理”或“市場(chǎng)情緒”等詞匯，經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)于有關(guān)外匯市場(chǎng)和資本市場(chǎng)行情的研究報(bào)告中。這都是和預(yù)期因素相關(guān)的。預(yù)期影響匯率的一個(gè)典型案例就是所謂的“比索問題”（Pesoproblem）。

在80年代，很多人在研究墨西哥的資本市場(chǎng)收益率時(shí)，發(fā)現(xiàn)墨西哥的平均資產(chǎn)收益率持續(xù)高于美國的同類資產(chǎn)，他們把原因歸結(jié)為人們對(duì)墨西哥比索在未來貶值的預(yù)期。因?yàn)樵诋?dāng)時(shí)，人們普遍認(rèn)為比索的幣值被高估了，基于這樣的判斷，人們預(yù)期比索在未來的某一天必定要貶值。貶值意味著所持有的比索資產(chǎn)在未來只能換回更少的外國貨幣。

所以，他們?cè)诋?dāng)時(shí)只愿意支付較小價(jià)格來購買比索資產(chǎn)，故而比索資產(chǎn)的平均收益率較高。這一現(xiàn)象被一些學(xué)者稱為“比索問題”。后來，“比索問題”被進(jìn)一步發(fā)展為所謂的“災(zāi)害性事件預(yù)期”（CatastropheExpectation）。就是說，在面對(duì)不確定的未來時(shí)，人們總會(huì)預(yù)測(cè)未來的某一天可能會(huì)出現(xiàn)某種不利的意外事件。當(dāng)這種意外事件能夠帶來極大的損失時(shí)，人們?cè)诋?dāng)前就會(huì)要求有某種保險(xiǎn)手段。或者直接向保險(xiǎn)公司投保，如戰(zhàn)爭(zhēng)險(xiǎn)、意外傷殘險(xiǎn)等；或者要求在現(xiàn)在的交易行為中直接得到補(bǔ)償，如上面所說的壓低現(xiàn)在的資產(chǎn)價(jià)格。對(duì)貨幣貶值的預(yù)期被推廣為對(duì)所有可能發(fā)生的災(zāi)害性事件的預(yù)期。在開放、自由的環(huán)境中，災(zāi)害性事件預(yù)期的影響會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)散和自我強(qiáng)化。在上面所說的比索問題中，幣值高估使人們預(yù)期貨幣在未來會(huì)貶值，導(dǎo)致資產(chǎn)收益率提高；這會(huì)引起更多的外資流入，進(jìn)而推動(dòng)比索的匯率進(jìn)一步上升；人們更加相信比索在未來某一天一定會(huì)貶值，而且貶值幅度將更大；這就要求比索資產(chǎn)提供更高的收益率。在這個(gè)過程中，貨幣的匯率不斷上升。這樣的循環(huán)會(huì)將匯率推到一個(gè)不可維持的高水平上，資本市場(chǎng)無法提供外資所要求的高收益率，進(jìn)而出現(xiàn)外資大規(guī)模撤出的現(xiàn)象，貨幣急劇貶值。在這個(gè)過程中，貶值的預(yù)期得到了自我實(shí)現(xiàn)。

在理論上，預(yù)期的影響或者“比索問題”，已經(jīng)是人們所熟知的一個(gè)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。這也是過去許多發(fā)展中國家在實(shí)行浮動(dòng)匯率制度時(shí)遇到的一個(gè)現(xiàn)實(shí)困境。對(duì)于諸多發(fā)展中國家來說，本幣匯率在改革以前通常是高估的。實(shí)行市場(chǎng)化的浮動(dòng)匯率制度，使得“比索問題”既具備了產(chǎn)生的條件，也具備了擴(kuò)散和自我強(qiáng)化、自我實(shí)現(xiàn)的條件。

具體到中國的匯率制度改革，上述的理論邏輯能否同樣適用呢？中國的經(jīng)常賬戶和資本賬戶都呈現(xiàn)順差，這也是國際上很多人認(rèn)為人民幣幣值被低估的理由。從這一點(diǎn)出發(fā)，人民幣似乎應(yīng)該升值，實(shí)行浮動(dòng)匯率制度似乎并不會(huì)遇到上述的那個(gè)困境。但事實(shí)并非如此。中國是一個(gè)尚處于改革和發(fā)展之中的國家，在今后一個(gè)較長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)，整體經(jīng)濟(jì)依然會(huì)處于一個(gè)結(jié)構(gòu)調(diào)整期中。這種結(jié)構(gòu)性調(diào)整任務(wù)加大了中國經(jīng)濟(jì)前景的不確定性。目前，經(jīng)常賬戶和資本賬戶的雙順差抵消了這種不確定性的影響，使得后者沒有引發(fā)人民幣貶值的預(yù)期。在實(shí)行浮動(dòng)匯率制度以后，人民幣匯率可以更準(zhǔn)確地反映市場(chǎng)上的資金供求狀況，人民幣升值的壓力被釋放，經(jīng)常賬戶和資本賬戶的收支狀況必定要重新調(diào)整。在此以后，市場(chǎng)上的預(yù)期就會(huì)發(fā)生變化，經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性調(diào)整所帶來的不確定性，使得人民幣匯率的未來走勢(shì)面臨更大的不確定性，從而引發(fā)人們的貶值預(yù)期。發(fā)展到這一步，人民幣將遭遇“比索問題”，中國實(shí)行浮動(dòng)匯率制也同樣要面臨那個(gè)現(xiàn)實(shí)困境。

上面的理論邏輯支持了浮動(dòng)匯率制度不適合中國的觀點(diǎn)。反過來說，當(dāng)前中國合理的選擇仍然是聯(lián)系匯率制度。接下來就必須說明在當(dāng)前現(xiàn)實(shí)的條件下，中國的人民幣匯率制度改革以及整個(gè)資本賬戶的開放應(yīng)該作一些什么樣的具體安排。

首先，聯(lián)系匯率制度并不是一成不變的。不僅其盯住對(duì)象可以調(diào)整，而且，還可以在其中逐步引入更多的市場(chǎng)因素。過去，中國在國際分工中的位置，使得美國成為中國最主要的資金和貿(mào)易往來對(duì)象。基于這樣的情況，人民幣匯率一直是以美元為盯住對(duì)象。隨著中國在全球分工體系中位置的變化，中國與亞洲、歐洲之間的貿(mào)易和資金往來越來越多。這就要求人民幣的匯率應(yīng)該盯住一籃子貨幣，包括日元、歐元等國

際上主要的貨幣。其中各種貨幣的相對(duì)比例應(yīng)該隨著對(duì)外貿(mào)易和外資結(jié)構(gòu)的變化而做相應(yīng)的調(diào)整。而且，在設(shè)定人民幣與一籃子貨幣之間的匯率時(shí)，應(yīng)該充分考慮市場(chǎng)上資金的相對(duì)供求狀況。

在這里必須注意的一點(diǎn)是，在當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)實(shí)條件下，市場(chǎng)上的資金供求狀況不能成為人民幣匯率形成和調(diào)整的決定因素。因?yàn)橹袊?jīng)濟(jì)在今后較長(zhǎng)一段時(shí)期內(nèi)仍然會(huì)處于一個(gè)結(jié)構(gòu)調(diào)整期中，反映在國際收支上，同樣也要面臨結(jié)構(gòu)性調(diào)整的任務(wù)。雖然在浮動(dòng)匯率制下，匯率機(jī)制的自發(fā)作用也能夠調(diào)整國際收支，但是它對(duì)于國際收支的結(jié)構(gòu)性調(diào)整往往是無效的。所以，在人民幣匯率的形成和調(diào)整過程中，必須更多地體現(xiàn)政府對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整的自覺性。

其次，必須協(xié)調(diào)人民幣匯率制度改革和資本市場(chǎng)開放之間的關(guān)系。改革人民幣匯率制度和開放資本市場(chǎng)是中國開放資本賬戶的兩個(gè)重要環(huán)節(jié)。這兩者是相互影響的，所以必須考慮它們之間的關(guān)系。

前面已經(jīng)說過，浮動(dòng)匯率制度不是中國的合理選擇。只有在中國經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性調(diào)整任務(wù)基本完成以后，實(shí)行浮動(dòng)匯率制才能避免“比索問題”帶來的困境。所以在今后一段時(shí)期內(nèi)，資本市場(chǎng)的開放應(yīng)該先于人民幣匯率的市場(chǎng)化改革。一方面，中國經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性調(diào)整需要大量的外資，這對(duì)資本市場(chǎng)的開放提出了現(xiàn)實(shí)的要求；另一方面，在人民幣匯率市場(chǎng)化改革以前，國際收支的順差可以抑制對(duì)人民幣貶值的預(yù)期，維持人民幣升值的預(yù)期，這有助于把外資所要求的收益率水平控制在我國資本市場(chǎng)能夠提供的程度之內(nèi)。這對(duì)于吸引外資、發(fā)展中國的資本市場(chǎng)、促進(jìn)中國的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，都是有好處的。

篇(4)

2002年末以來，在美、日等國以及IMF等國際組織言論的引導(dǎo)下，人民幣匯率水平問題又一次成為了國際國內(nèi)關(guān)注的焦點(diǎn)。與1997年東南亞金融危機(jī)期間形成鮮明對(duì)照的是，這一次不再是討論人民幣是否應(yīng)該貶值的問題，而是聚焦于人民幣目前面臨的升值壓力。國內(nèi)學(xué)者就此問題的看法基本分為兩類：一種認(rèn)為目前人民幣匯率確實(shí)被低估了，應(yīng)該（小幅）升值；另一種則認(rèn)為應(yīng)該繼續(xù)維持目前的匯率水平。可見即便是最為保守的觀點(diǎn)也不再認(rèn)為人民幣匯率存在貶值的可能，貶值之音似乎已經(jīng)銷聲匿跡。

匯率是兩國貨幣的比價(jià)。因此本文試圖把人民幣匯率問題回歸到其貨幣問題的本質(zhì)，在區(qū)分短期匯率決定和長(zhǎng)期匯率決定的基礎(chǔ)上，側(cè)重于從貨幣供應(yīng)量和物價(jià)趨勢(shì)的角度，探討人民幣匯率水平由短期升值壓力和長(zhǎng)期貶值壓力所構(gòu)成的困境。

一、人民幣短期匯率面臨的升值壓力

短期匯率水平是由外匯市場(chǎng)的供求狀況決定的。由于我國至今實(shí)行的是對(duì)貿(mào)易的強(qiáng)制結(jié)售匯制和對(duì)銀行外匯頭寸的額度管理，因此非政府部門對(duì)外匯保有量的調(diào)節(jié)余地不大，致使國際收支的差額基本上都被反映到了外匯市場(chǎng)的供求量上。又由于我國自1994年起就進(jìn)入經(jīng)常項(xiàng)目、金融與資本項(xiàng)目雙順差的格局（僅1998年例外），因此在國內(nèi)外匯市場(chǎng)上，外匯的供給遠(yuǎn)大于外匯的需求，使得央行不得不大量買人外匯以維持人民幣匯率的穩(wěn)定，以致我國外匯儲(chǔ)備急劇增加。可見，從市場(chǎng)實(shí)際外匯供求的角度來看，人民幣在一段時(shí)期以來一直面臨著升值的巨大壓力，完全依靠著央行在匯市單方面的買匯干預(yù)才避免了匯率升值的發(fā)生。而國際收支的雙順差以及外匯儲(chǔ)備的快速增加也正是國際輿論攻擊我國操縱人民幣匯率、低估幣值的主要理由之一。

所以，目前人民幣確實(shí)面臨著短期升值的巨大壓力。

二、人民幣長(zhǎng)期匯率面臨潛在的貶值趨勢(shì)

（一）購買力平價(jià)模型是對(duì)當(dāng)前均衡匯率水平的測(cè)定

較多的經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)同購買力平價(jià)模型是信用本位制下尋求均衡匯率水平的基石。盡管對(duì)模型中使用的物價(jià)概念，如商品范圍、權(quán)重等因素的處理各有不同，但無論是國際金融機(jī)構(gòu)、國外學(xué)者，還是國內(nèi)專家，在近期計(jì)算得到的人民幣對(duì)美元的購買力平價(jià)水平都遠(yuǎn)低于目前1美元兌換8.27元人民幣的市場(chǎng)匯率水平。正是根據(jù)這一研究結(jié)果，許多中外學(xué)者認(rèn)同當(dāng)前人民幣匯率被低估了。

絕對(duì)購買力平價(jià)模型關(guān)注的是某一時(shí)點(diǎn)上中外的物價(jià)水平，相對(duì)購買力平價(jià)模型關(guān)注的是至某一時(shí)點(diǎn)止的過去一段時(shí)期內(nèi)發(fā)生的相對(duì)物價(jià)的變化，可見購買力平價(jià)模型是通過對(duì)至今為止的物價(jià)的計(jì)算，求得當(dāng)前均衡匯率的理論值。

沿用相對(duì)購買力平價(jià)的思路，如果要預(yù)測(cè)未來均衡匯率的變化趨勢(shì)，就應(yīng)該關(guān)注未來可能發(fā)生的物價(jià)變化。在這方面，貨幣模型有其獨(dú)到之處。

（二）貨幣模型與長(zhǎng)期匯率趨勢(shì)

貨幣模型通過物價(jià)變動(dòng)這個(gè)變量，將貨幣供應(yīng)量與長(zhǎng)期均衡匯率水平聯(lián)系在一起，具體的傳導(dǎo)機(jī)制是，在產(chǎn)出基本不變的情況下，一國貨幣供應(yīng)量相對(duì)于他國更快的增長(zhǎng)，將引起該國相對(duì)物價(jià)水平的上升，進(jìn)而導(dǎo)致其匯率的貶值；在潛在產(chǎn)出不斷增長(zhǎng)的情況下，如果一國貨幣供應(yīng)量相對(duì)于其產(chǎn)出的增長(zhǎng)速度快于他國，則該國的相對(duì)物價(jià)水平將上升，進(jìn)而導(dǎo)致其匯率的貶值。

然而貨幣供應(yīng)量相對(duì)于產(chǎn)出的更快擴(kuò)張未必立即引起物價(jià)水平的上升，受諸多因素的影響，其間可能存在一定的時(shí)滯，因此，已經(jīng)發(fā)生的貨幣擴(kuò)張未必立即在匯率上得到反應(yīng)。但是，作為一種存量，貨幣供應(yīng)量的不斷超額累積則預(yù)示著通賬風(fēng)險(xiǎn)的集聚，若不加以控制，終將在某些因素的促發(fā)下，點(diǎn)燃通脹的導(dǎo)火索，進(jìn)而對(duì)本幣匯率產(chǎn)生貶值的壓力，所以，貨幣供應(yīng)量相對(duì)于產(chǎn)出更快的擴(kuò)張，對(duì)未來的匯率趨勢(shì)是有著預(yù)示作用的。

（三）潛在的通脹壓力與人民幣長(zhǎng)期匯率趨勢(shì)

根據(jù)費(fèi)雪的交易方程式MV＝PT，其中P代表物價(jià)水平、M代表貨幣供應(yīng)量、V代表一定時(shí)期內(nèi)的貨幣流通速度、T代表一定時(shí)期內(nèi)發(fā)生的實(shí)際交易量，有dP／P＝dM／M+dV／V-dT／T.由于V在短時(shí)期內(nèi)可以因多種因素發(fā)生變化，但在長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)，V主要取決于支付制度和人們的支付習(xí)慣，故可以合理地假定為不變，即有dV／V＝0，因此，從長(zhǎng)期來看，如果M的增速長(zhǎng)期高于T的增速，即倘若dM／M>dT／T，則終將引發(fā)物價(jià)的上漲，即dP／P>0.也就是說從需求的角度來看，大量貨幣追逐少量商品是發(fā)生通貨膨脹的根源。

從另一個(gè)角度來看，由上式可以推得-dV／V＝dM／M-d（PT）／（PT），因此，如果貨幣供應(yīng)量M相對(duì)于名義交易量PT有更快的增長(zhǎng)，即倘若dM／M>d（PT）／（PT），則意味著短期內(nèi)貨幣流通速度V的暫時(shí)下降（即dV／V<0），以及通貨膨脹壓力的積累，從長(zhǎng)期來看，隨著V的回升，通脹壓力必將隨之釋放。由于dM／M>d（PT）／（PT）也意味著M／PT這一比例的不斷攀升，因此，后者也是衡量通脹潛在壓力的指標(biāo)。

由于一定時(shí)期內(nèi)的實(shí)際交易量T難以測(cè)量，因此，在假定經(jīng)濟(jì)貨幣化程度保持不變的情況下，通常使用同時(shí)期最終商品和勞務(wù)的產(chǎn)出量（實(shí)際GDP）來代替T，用名義GDP來代替PT.又由于M1是交易的媒介，能夠直接形成購買力，而準(zhǔn)貨幣則能較為容易地轉(zhuǎn)化為M1，是潛在的購買力，所以通常以M1／GDP和M2／GDP這兩個(gè)指標(biāo)來對(duì)貨幣與商品的名義相對(duì)量進(jìn)行衡量，再通過橫向與縱向的比較，預(yù)示通脹的潛在壓力。

改革開放以來，我國貨幣供應(yīng)量（M1、M2）每年的增長(zhǎng)速度幾乎都遠(yuǎn)快于同期實(shí)際GDP增速與物價(jià)漲幅之和。1978年到2002年，我國名義GDP的年均增速為14.94%，而同期M1和M2的年均增速分別為22.29%和24.96%，比GDP增速高出50%左右。貨幣供應(yīng)量更快的增長(zhǎng)使得MI／GDP和M2／GDP這兩個(gè)比例迅速彪升，至2002年，已分別高達(dá)70.96%和182.42%，這不僅已遠(yuǎn)高于美日歐等發(fā)達(dá)國家的水平，也顯著地高于韓國、印度等周邊發(fā)展中國家

2.印度是2001年的數(shù)據(jù)。

作為一個(gè)逐步走向市場(chǎng)化的國家，經(jīng)濟(jì)貨幣化程度的不斷加深是80年代以來我國貨幣供應(yīng)量增速長(zhǎng)期高于名義GDP增速的一個(gè)主要原因。但如今出現(xiàn)的貨幣供應(yīng)量與名義GDP比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國家的現(xiàn)象則已經(jīng)超出了經(jīng)濟(jì)貨幣化可以解釋的范疇，只能說明目前我國的貨幣流通速度確實(shí)已經(jīng)下降到了一個(gè)舉世無雙的極低水平。

我國經(jīng)濟(jì)自1998年起陷入通貨緊縮后，在積極的宏觀經(jīng)濟(jì)政策的引導(dǎo)下，貨幣供應(yīng)量的增速基本保持在同期名義GDP增速的近2.5倍的高水平，但與此同時(shí)，由物價(jià)水平負(fù)增長(zhǎng)所造成的通貨緊縮預(yù)期卻抑制了人們的消費(fèi)欲望，而各項(xiàng)改革的推進(jìn)又增添了人們對(duì)未來收支的不確定性，由此產(chǎn)生持幣觀望、儲(chǔ)幣預(yù)防的心態(tài)，致使新增貨幣被大量沉淀下來。因而在我國，具有價(jià)值貯藏功能、體現(xiàn)預(yù)防性動(dòng)機(jī)的準(zhǔn)貨幣占GDP的比例也較表1.中的所有其他國家（地區(qū)）要明顯高出許多。

盡管近年來貨幣流通速度的下降暫時(shí)遏制了高貨幣存量向通貨膨脹方向的演變，但是倘若出現(xiàn)某些因素促使人們消除對(duì)通貨緊縮的預(yù)期、繼而產(chǎn)生對(duì)通貨膨脹的預(yù)期，則隨著沉淀的貨幣投入周轉(zhuǎn)，大量貨幣追逐少量商品的局面將成為現(xiàn)實(shí)。而且在通脹預(yù)期下，人們急于將手中的貨幣兌換成商品，可能使貨幣流通速度回升至高于其長(zhǎng)期水平的狀態(tài)，從而加劇物價(jià)上漲的勢(shì)頭，因此，不排除形成嚴(yán)重的需求拉動(dòng)型通貨膨脹的可能。

可見，過[來

高的貨幣存量所形成的潛在的惡性通脹壓力預(yù)示著未來人民幣匯率存在貶值的可能。

（四）通貨膨脹的導(dǎo)火索

現(xiàn)實(shí)的物價(jià)上漲是改變?nèi)藗冮L(zhǎng)期形成的通縮預(yù)期的主要誘因，而在居民有效需求不足的背景下，這種初始的物價(jià)上漲則大多是由外生的需求沖擊和供給沖擊造成的。

2002年下半年以來，我國的物價(jià)環(huán)境已悄然出現(xiàn)了變化。受政府換屆的影響，各地政府投資沖動(dòng)高漲，推動(dòng)了投資需求的擴(kuò)張，繼而帶動(dòng)了生產(chǎn)資料價(jià)格的回升。同時(shí)，受海灣局勢(shì)不穩(wěn)定的影響，國際油價(jià)上漲，帶動(dòng)了國內(nèi)油價(jià)的不斷攀高。部分受此影響，從2003年1月起，居民消費(fèi)價(jià)格也一改長(zhǎng)期下跌的態(tài)勢(shì)，出現(xiàn)微幅的回升。

特別值得引起重視的是，2003年國慶后的短短數(shù)周，在糧食價(jià)格上漲的推動(dòng)下，全國各地農(nóng)副產(chǎn)品價(jià)格突然出現(xiàn)大面積的快速上漲，一些價(jià)格在一兩周內(nèi)的漲幅竟高達(dá)20%.據(jù)國內(nèi)糧食問題專家稱，從今年開始恰逢我國糧食生產(chǎn)自然遵循的短周期的谷底與長(zhǎng)周期的谷度相疊加的階段，加之近幾年糧食播種面積的不斷減少、種植結(jié)構(gòu)的調(diào)整以及今年入秋以來水災(zāi)嚴(yán)重，國內(nèi)糧食將連續(xù)數(shù)年出現(xiàn)供不應(yīng)求的局面。與此同時(shí)，因美澳等主要產(chǎn)區(qū)受災(zāi)減產(chǎn)，國際糧價(jià)節(jié)節(jié)走高，從而限制了我國從國際市場(chǎng)的大量進(jìn)口。因而，國內(nèi)糧食價(jià)格在供給沖擊下快速上漲。由于糧食是其他農(nóng)副產(chǎn)品的原料或飼料，也是諸多工業(yè)的原材料，因此，糧價(jià)的上漲必會(huì)對(duì)其他工農(nóng)業(yè)產(chǎn)品的價(jià)格形成剛性的推動(dòng)；加之農(nóng)副產(chǎn)品是人們生活的必需品，2002年我國城鎮(zhèn)和農(nóng)村居民的恩格爾系數(shù)仍分別高達(dá)37.7%和46.2%，說明食品消費(fèi)在居民支出結(jié)構(gòu)中仍占據(jù)相當(dāng)大的份額，因此，農(nóng)副產(chǎn)品的突然漲價(jià)將直接影響人們的生活，并嚴(yán)重影響人們對(duì)未來價(jià)格的預(yù)期，促使通脹預(yù)期的形成。考慮到國內(nèi)糧食儲(chǔ)備的逐年減少以及糧食生產(chǎn)形成新增供給能力的周期較長(zhǎng)這兩個(gè)因素，對(duì)于此次農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲將對(duì)整個(gè)物價(jià)水平造成的后續(xù)影響值得引起高度的重視。

在外生性供求沖擊的影響下，國內(nèi)物價(jià)回升跡象明顯，并由此逐步改變著人們對(duì)未來物價(jià)趨勢(shì)的預(yù)期，進(jìn)而可能促使巨額的貨幣存量轉(zhuǎn)變?yōu)閷?shí)際購買力，形成供給推動(dòng)型通脹和需求拉動(dòng)型通脹的交互作用，共同引導(dǎo)通貨膨脹時(shí)代的到來。

三、匯率趨勢(shì)相悖造成的困境

（一）匯率政策面臨的困境

由近期國際收支大幅順差所造成的人民幣短期匯率的升值趨勢(shì)，和由過高的貨幣存量所集聚的潛在的通貨膨脹壓力所造成的人民幣匯率長(zhǎng)期的貶值趨勢(shì)，構(gòu)成了目前人民幣匯率升值不妥、貶值亦不妥的困境。而且，一旦處置不當(dāng)，將給國際國內(nèi)游資提供巨大的套匯空間，進(jìn)而引發(fā)金融動(dòng)蕩，并對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)造成嚴(yán)重傷害。

盡管出現(xiàn)一定的通貨膨脹能推高國內(nèi)物價(jià)，有助于減少貿(mào)易順差，進(jìn)而減輕人民幣短期升值的壓力，從而緩解長(zhǎng)短期匯率趨勢(shì)的困境，但在目前極低的利率環(huán)境下，即使是出現(xiàn)溫和的通脹也會(huì)給利率政策的操作帶來極大的困難。

（二）利率政策面臨的困境

在貨幣存量業(yè)已過量累積的背景下，由外生性沖擊造成的輕微通脹是否會(huì)一發(fā)不可收，這關(guān)鍵取決于人們對(duì)物價(jià)前景的預(yù)期。人們對(duì)于未來物價(jià)將上漲的預(yù)期是不斷推動(dòng)實(shí)際物價(jià)水平螺旋式攀升的內(nèi)在動(dòng)力。

所以，在通脹初露端倪之際，就立即小幅提升利率，將通脹萌芽徹底遏制，有助于人們維持對(duì)于物價(jià)穩(wěn)定的預(yù)期，阻斷物價(jià)內(nèi)生性攀升的路徑，因此是控制通脹最為有效的方式。但是，立即提升利率的做法雖能防治通脹，卻提高了國內(nèi)外（實(shí)際）利差的水平，反而會(huì)增添眼下人民幣升值的壓力，加劇匯率水平面臨的困境。

如果容忍物價(jià)水平的上漲，在目前極低的存款利率水平下，即便是出現(xiàn)每年2—3個(gè)百分點(diǎn)的溫和通脹，就會(huì)令一年期、甚至五年期的定期存款陷入實(shí)際利率為負(fù)的境地，加之實(shí)際物價(jià)水平的提高會(huì)形成對(duì)未來物價(jià)繼續(xù)上漲的預(yù)期，這將導(dǎo)致人們把存款大量提現(xiàn)，購買實(shí)物以期保值，從而引發(fā)一定程度的搶購風(fēng)潮，推動(dòng)物價(jià)更快地上漲。為了穩(wěn)定人們對(duì)儲(chǔ)蓄的信心、抑制搶購，央行將被迫提高存款利率，而且提高幅度必須較為可觀才能收到實(shí)效。在目前的利率體系下，作為基準(zhǔn)利率的法定存款利率出現(xiàn)可觀的提升必然帶動(dòng)市場(chǎng)利率的普遍攀升，導(dǎo)致固定收益率證券的價(jià)格大幅下跌。

在近幾年低利率的環(huán)境下，隨著積極財(cái)政政策的施行，已經(jīng)發(fā)行了大量中長(zhǎng)期、低固定票面利率的國債和金融債，其中的大部分被這些年資金寬裕的銀行和保險(xiǎn)公司所持有。利率上升導(dǎo)致國債價(jià)格的暴跌將迫使這些金融機(jī)構(gòu)大量計(jì)提減值準(zhǔn)備，削弱其贏利能力，這對(duì)于寄希望于在人世緩沖期內(nèi)盡快消化不良資產(chǎn)的中國銀行業(yè)不啻為一個(gè)沉重的打擊，甚至還會(huì)危及一些壽險(xiǎn)公司未來的償付能力。

盡管可以通過對(duì)國債施行保值貼補(bǔ)來保證金融機(jī)構(gòu)的利益，但由于每一個(gè)百分點(diǎn)的保值貼補(bǔ)率將使中央財(cái)政每年多支出超過300億元，這對(duì)于財(cái)政赤字業(yè)已龐大、尚有近3000億元出口退稅欠款未償?shù)闹醒胴?cái)政來說，無疑是雪上加霜。因此，目前并不具備對(duì)固息國債實(shí)施保值貼補(bǔ)的經(jīng)濟(jì)條件。

四、突破困境之路

（一）平衡貿(mào)易收支，化解短期升值壓力

1.繼續(xù)降低出口退稅率

我國自1985年開始實(shí)行出口退稅制度，退稅率幾經(jīng)起落，至1999年，為了應(yīng)對(duì)東南亞金融危機(jī)對(duì)我國出口造成的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，一舉將平均退稅率調(diào)高至15.11%的水平。但目前出口退稅欠稅的問題卻相當(dāng)嚴(yán)重。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2002年末，累計(jì)出口退稅欠款已達(dá)2477億元，預(yù)計(jì)2003年底將超過3000億元。巨額的出口退稅已令中央財(cái)政不堪重負(fù)，因此，在高比例退稅支持下的貿(mào)易順差是被扭曲了的、是缺乏可持續(xù)性的。2003年10月13日，國務(wù)院出臺(tái)了《國務(wù)院關(guān)于改革現(xiàn)行出口退稅機(jī)制的決定》，拉開了降低出口退稅平均水平的序幕。

通過在適當(dāng)時(shí)機(jī)進(jìn)一步降低出口退稅率，減少低附加值商品的出口，不僅能使貿(mào)易順差合理減少、減輕人民幣短期面臨的升值壓力，還能起到減輕財(cái)政的負(fù)擔(dān)、優(yōu)化出口結(jié)構(gòu)的功效。

2.加快履行入世承諾

根據(jù)入世協(xié)議的規(guī)定，我國的平均進(jìn)口關(guān)稅在5年入世緩沖期內(nèi)將逐步降低。面對(duì)目前由國際收支順差帶來的升值壓力，我國可以加快履行入世承諾的步伐，提前降低關(guān)稅等進(jìn)口障礙，同時(shí)增加戰(zhàn)略性物資儲(chǔ)備的進(jìn)口，這樣，通過增加進(jìn)口，不僅能緩解短期升值的壓力，還能為我國在世貿(mào)組織贏得良好的聲譽(yù)，更能為未來經(jīng)濟(jì)的發(fā)展提供充足的資源儲(chǔ)備。

（二）疏導(dǎo)通脹壓力，削弱長(zhǎng)期貶值傾向

1.維護(hù)物價(jià)穩(wěn)定的預(yù)期

鑒于預(yù)期在通脹形成中的關(guān)鍵作用，使人們確立未來物價(jià)將保持穩(wěn)定的看法在防治通脹中就顯得尤為重要。因此，一方面政府可以利用在90年代初期成功治理通脹所贏得的聲譽(yù)，在輿論導(dǎo)向上倡導(dǎo)零通脹下經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的發(fā)展模式，抑制“搞一點(diǎn)通脹也無妨”之類言論的蔓延，促使人們形成政府將有效抑制通脹發(fā)生的預(yù)期，從而對(duì)未來物價(jià)環(huán)境的穩(wěn)定抱有信心；另一方面，對(duì)于外生性的沖擊，政府應(yīng)動(dòng)用儲(chǔ)備予以遏制，并協(xié)調(diào)相關(guān)物資的生產(chǎn)和進(jìn)口計(jì)劃，縮小未來的供求缺口，特別是對(duì)于糧價(jià)等牽涉城鄉(xiāng)平衡發(fā)展大計(jì)、應(yīng)該合理回升的因素，應(yīng)通過庫存儲(chǔ)備和產(chǎn)量計(jì)劃的調(diào)節(jié)，使其價(jià)格保持每年穩(wěn)中略升的態(tài)勢(shì)，杜絕因供求缺口過大以致價(jià)格突然暴漲現(xiàn)象的發(fā)生，以免引發(fā)恐慌，進(jìn)而對(duì)物價(jià)預(yù)期造成沖擊。

2.降低貨幣供應(yīng)增速

在目前我國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)復(fù)蘇的背景下，貨幣政策不必再延續(xù)前幾年通過貨幣供應(yīng)量的超高增長(zhǎng)來誘導(dǎo)經(jīng)濟(jì)回升的策略，而應(yīng)該將貨幣政策的重心轉(zhuǎn)移到維持經(jīng)濟(jì)在低通脹下的健康成長(zhǎng)上來。因此，需要降低貨幣供應(yīng)量的增長(zhǎng)速度，使其與名義GDP的增速保持恰當(dāng)比例，從

而減少超額貨幣的積累，以免進(jìn)一步加大通脹的壓力。

3.拓展多層次市場(chǎng)，吸納貨幣存量

在發(fā)達(dá)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國家，若要控制物價(jià)上漲，一是收縮貨幣供應(yīng)，二是將貨幣引導(dǎo)到商品勞務(wù)市場(chǎng)以外其他市場(chǎng)。前者將引起市場(chǎng)利率的上揚(yáng)，后者可能引發(fā)其他市場(chǎng)泡沫的積累。這些舉措對(duì)于目前我國的經(jīng)濟(jì)來說均不可取。

篇(5)

關(guān)鍵詞:購買力平價(jià);長(zhǎng)期;匯率

一、引言

由于金融危機(jī)的全球蔓延,并伴隨著人民幣的大幅升值,給我國進(jìn)出口貿(mào)易帶來了極大壓力。人民幣匯率在未來是否會(huì)停止升值步伐,緩解金融危機(jī)給我國經(jīng)濟(jì)帶來的壓力,已成為我國政府和大量進(jìn)出口企業(yè)關(guān)注的焦點(diǎn)。

一些國際組織機(jī)構(gòu)經(jīng)常基于購買力平價(jià)理論來比較各國的宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r,并作為制定經(jīng)濟(jì)政策的重要依據(jù)。他們都是以“PPP理論在實(shí)踐中是成立的”作為前提。然而,關(guān)于這一前提,自其創(chuàng)建之日起就不斷受到各種觀點(diǎn)與檢驗(yàn)方法的挑戰(zhàn)。

二、購買力平價(jià)職稱論文

(一)購買力平價(jià)的產(chǎn)生

購買力平價(jià)(PurchasingPowerParity,PPP)理論是采用一國貨幣的國內(nèi)購買力來確定各種貨幣之間的比價(jià)問題的匯率決定理論。該理論最初由瑞典經(jīng)濟(jì)學(xué)家卡塞爾(Cassel)提出,決定的是即期匯率。其中心思想是:兩國貨幣的匯率是由兩國物價(jià)水平之比來確定。

卡塞爾的購買力平價(jià)學(xué)說又分為絕對(duì)購買力平價(jià)和相對(duì)購買力平價(jià)。

1.絕對(duì)購買力平價(jià)

絕對(duì)購買力平價(jià)理論,即一個(gè)國家的貨幣與另外一個(gè)國家貨幣之間的比價(jià)是由兩種貨幣在各自國內(nèi)的購買力之比來決定的。貨幣的國內(nèi)購買力體現(xiàn)在商品的價(jià)格水平上,即商品價(jià)格的倒數(shù),故兩種貨幣之間的匯率水平是由兩國國內(nèi)物價(jià)水平之比決定的。

R=PA/PB

其中:R為絕對(duì)購買力平價(jià)下的匯率;

PA為A國的一般物價(jià)水平;

PB為B國的一般物價(jià)水平;

以上公式表明,在某一時(shí)期,當(dāng)A國價(jià)格不變,而B國價(jià)格上漲,則B國貨幣的國內(nèi)購買力下降,表現(xiàn)為一單位A國貨幣可以交換到更多的B國貨幣,即A國貨幣出現(xiàn)升值,B國貨幣出現(xiàn)貶值。購買力平價(jià)理論認(rèn)為,按照兩國貨幣在各自國內(nèi)的購買力確定的匯率水平應(yīng)該是一種長(zhǎng)期均衡匯率。當(dāng)實(shí)際匯率與長(zhǎng)期均衡匯率之間出現(xiàn)偏差時(shí),實(shí)際匯率將不斷調(diào)整,最終要趨向均衡匯率水平。

2.相對(duì)購買力平價(jià)

相對(duì)購買力平價(jià)是在絕對(duì)購買力平價(jià)理論的基礎(chǔ)上發(fā)展起來的。卡塞爾認(rèn)為,在計(jì)算絕對(duì)購買力平價(jià)時(shí),兩國物價(jià)水平數(shù)據(jù)的獲得很困難,而兩國物價(jià)水平變動(dòng)即物價(jià)指數(shù)或通貨膨脹率容易獲得。

用公式表示是:

R1=R0(IA/IB)

其中:R1代表通貨膨脹后兩國貨幣間的新的匯率;

R0代表兩國通貨膨脹前兩國貨幣的匯率,又稱基期匯率;

IA代表A國的通貨膨脹率,IB代表B國的通貨膨脹率。

(二)購買力平價(jià)的發(fā)展

購買力平價(jià)理論具有內(nèi)在的簡(jiǎn)單性,從購買力的角度分析貨幣的交換問題,非常符合邏輯、易于理解;同時(shí),它的表達(dá)形式也較直觀。所以,匯率水平的分析和政策研究經(jīng)常用到購買力平價(jià)。但其是否成立一直存在很大的爭(zhēng)議。在早期,它曾被認(rèn)為是一個(gè)公理,隨后不斷有人對(duì)購買力平價(jià)理論提出修正。早在20世紀(jì)30年代,哈羅德(Harrod)就指出,國內(nèi)外有差異的生產(chǎn)率水平將會(huì)導(dǎo)致對(duì)絕對(duì)購買力平價(jià)持久的背離。巴拉薩(Balassa,1964)和薩繆爾森(Samuelson,1964)分別正式地論證了對(duì)PPP系統(tǒng)性的“生產(chǎn)率偏離”(Productivitybias):一國可貿(mào)易品適用一價(jià)法則,因此可貿(mào)易品的生產(chǎn)率的提高推動(dòng)有關(guān)產(chǎn)業(yè)工資上升,從而推動(dòng)全國性工資上調(diào),但是非貿(mào)易品的生產(chǎn)率無法同步提升,因此其成本和價(jià)格必然上漲,從而導(dǎo)致該國的相對(duì)物價(jià)水平上漲。從長(zhǎng)期看,實(shí)際經(jīng)濟(jì)因素的變動(dòng)(如國內(nèi)外生產(chǎn)率差異)會(huì)使名義匯率與傳統(tǒng)購買力平價(jià)產(chǎn)生永久性的偏離。這一修正稱為PPP理論的巴拉薩-薩繆爾森修正(BalassaSamuelsonQualification)。

克拉維斯(Karvis)和利普西(Lipsey,1983)及巴格瓦蒂(Bhagwati,1984)也得出同樣結(jié)論,但是他們強(qiáng)調(diào)生產(chǎn)要素的素質(zhì)差異和生產(chǎn)要素報(bào)酬的不同。Niehans(1984)認(rèn)為,PPP公式中所表示的匯率和價(jià)格之間的聯(lián)系,并不表示匯率的變化來源于價(jià)格,爭(zhēng)論匯率和價(jià)格誰決定誰,沒有實(shí)際意義。而Frenkel(1978)在使用不同的價(jià)格指數(shù)驗(yàn)證了匯率變化同兩國價(jià)格比率之間關(guān)系后得出結(jié)論:PPP不能作為匯率和價(jià)格聯(lián)系的機(jī)制,只能視為研究?jī)r(jià)格和匯率決定的捷徑,不能視為一個(gè)完善的匯率理論。但無論如何,經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)匯率與物價(jià)變動(dòng)之間存在一定聯(lián)系的判斷給予了認(rèn)可。

現(xiàn)代購買力平價(jià)說包括成本購買力平價(jià)、多國購買力平價(jià)、事前購買力平價(jià)和貨幣主義的購買力平價(jià)說,它們對(duì)傳統(tǒng)的購買力平價(jià)說進(jìn)行修正和改造。

(三)PPP測(cè)算研究

有關(guān)世界各國PPP的測(cè)算研究主要有:“世界銀行Atlas方法”、簡(jiǎn)化信息方法、國際比較項(xiàng)目、生產(chǎn)法以及賓夕法尼亞大學(xué)世界表。然而,各種研究結(jié)論并未達(dá)成一致。PPP可以針對(duì)一國、一地區(qū)、一個(gè)產(chǎn)業(yè)而定。如未特指,則PPP通常是對(duì)GDP而言。計(jì)算PPP大多使用支出法和生產(chǎn)法。

三、購買力平價(jià)對(duì)人民幣匯率局限性的原因

雖然有不少文獻(xiàn)認(rèn)為“PPP理論在短期不成立但在長(zhǎng)期可能是成立的”,但本文通過研究發(fā)現(xiàn),無論是長(zhǎng)期還是短期,購買力平價(jià)理論對(duì)人民幣兌美元的匯率并不完全成立。

(一)匯率反映的是兩國貿(mào)易商品價(jià)格的比率

用反映全部商品的CPI來解釋匯率的變動(dòng),顯然存在著一定缺陷,而且兩國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和消費(fèi)結(jié)構(gòu)也不同,兩國的CPI所包含的商品及其權(quán)數(shù)也就相差較大,這種價(jià)格指數(shù)并不嚴(yán)格符合購買力平價(jià)理論的要求。在一國消費(fèi)物價(jià)指數(shù)中包括的商品在計(jì)算另一國消費(fèi)物價(jià)指數(shù)時(shí)可能就沒有,這種價(jià)格指數(shù)是不符合傳統(tǒng)購買力平價(jià)理論要求的。

(二)匯率變動(dòng)的影響因素有很多

如一國的勞動(dòng)生產(chǎn)率、利率和資本流動(dòng)等其它經(jīng)濟(jì)變量,一國實(shí)行的貨幣政策、財(cái)政政策以及匯率政策,而不僅僅只受價(jià)格變動(dòng)的影響;

(三)與匯率體制與貿(mào)易政策有關(guān)

雖然我國目前實(shí)行的是有管理的浮動(dòng)匯率制度,但是我國對(duì)匯率浮動(dòng)管理的嚴(yán)格程度遠(yuǎn)高于美國。此外,長(zhǎng)期以來,我國的外貿(mào)管理政策奉行“獎(jiǎng)出限進(jìn)”,致使經(jīng)常項(xiàng)目順差十分嚴(yán)重,大量外幣的流入導(dǎo)致外匯供求關(guān)系嚴(yán)重扭曲,所以體制的影響遠(yuǎn)大于經(jīng)濟(jì)變量的影響。

實(shí)際上,現(xiàn)代的匯率具有雙重作用,一方面,匯率在一定程度上可以由市場(chǎng)的供給與需求決定。另一方面,匯率要為穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)、促進(jìn)本國經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展服務(wù),匯率要服從于國家宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要,作為不可缺少的宏觀調(diào)控手段。但是現(xiàn)有的匯率決定理論,包括購買力平價(jià)理論卻沒有考慮匯率作為政府調(diào)控宏觀經(jīng)濟(jì)手段的性質(zhì)。

(四)購買力平價(jià)模型所提供的均衡匯率在很大程度上受基年的影響

主觀判斷或因觀察能力、技術(shù)和數(shù)據(jù)不足等問題,基年選擇十分困難,基年不同,均衡匯率就不同,缺乏科學(xué)性。

(五)貿(mào)易壁壘和交易成本等的存在

Cassel的PPP理論是建立在一個(gè)較理想的交易狀態(tài)下,如不存在交易成本等等,這是與現(xiàn)實(shí)中各國的商品貿(mào)易不符的。

四、結(jié)束語

購買力平價(jià)理論描述的是在理想狀態(tài)下匯率與兩國物價(jià)的絕對(duì)水平和通脹率之間的關(guān)系。從總體上看,購買力平價(jià)理論較為合理地解釋了匯率的決定基礎(chǔ),所以,雖然購買力平價(jià)理論忽略了其他影響因素對(duì)匯率的影響,但匯率向購買力平價(jià)仍在起作用,所以該學(xué)說至今仍受到西方經(jīng)濟(jì)學(xué)者的重視,在基礎(chǔ)分析中被廣泛地應(yīng)用于預(yù)測(cè)匯率走勢(shì)的數(shù)學(xué)模型。由于購買力平價(jià)不能很好地解釋人民幣兌美元匯率,因此單純利用購買力平價(jià)方法來確定人民幣匯率水平,并據(jù)此制定相關(guān)經(jīng)濟(jì)政策來刺激出口、緩解當(dāng)前金融危機(jī)帶來的壓力,毫無疑問不可行。即使認(rèn)為PPP理論是一種決定長(zhǎng)期均衡匯率的有效方法,這種超長(zhǎng)期有效的理論也不能指導(dǎo)我國目前的匯率改革,難以成為制定匯率政策的依據(jù)。因此,我們不應(yīng)當(dāng)只局限于購買力平價(jià)理論,而應(yīng)該去尋找一種既能有效解釋人民幣匯率變動(dòng),又能指導(dǎo)匯率改革的中長(zhǎng)期匯率均衡理論。

對(duì)于我國而言,人民幣匯率水平的變化應(yīng)防止其劇烈變動(dòng),而使其處于一種溫和的變化態(tài)勢(shì),央行應(yīng)當(dāng)仔細(xì)觀察中美兩國的物價(jià)變化情況和利率水平,立足于國內(nèi)確定政策工具,并據(jù)此制定基于人民幣匯率基礎(chǔ)之上的貨幣政策。

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篇(6)

目前人民幣匯率形成機(jī)制是建立在人民幣經(jīng)常項(xiàng)目可兌換的基礎(chǔ)上的，其外匯市場(chǎng)仍屬于初級(jí)市場(chǎng)，缺乏系統(tǒng)完善的運(yùn)行機(jī)制，在形成機(jī)制方面存在的問題主要表現(xiàn)為：

從交易主體上看，現(xiàn)行外匯市場(chǎng)組織體系不健全。按照國際慣例，規(guī)范的外匯市場(chǎng)組織體系應(yīng)由一國中央銀行、外匯銀行、客戶和外匯經(jīng)紀(jì)人組成，而我國外匯市場(chǎng)主體只有外匯銀行和中央銀行。可見，我國現(xiàn)行外匯市場(chǎng)組織體系殘缺，具有強(qiáng)烈的排他性和壟斷性，缺乏廣泛性。

從交易性質(zhì)上看，現(xiàn)行外匯市場(chǎng)還只是一個(gè)與現(xiàn)行外貿(mào)外管體制相適應(yīng)的本外幣頭寸轉(zhuǎn)換市場(chǎng)，并非具有現(xiàn)代市場(chǎng)形態(tài)的金融性外匯交易市場(chǎng)。

從市場(chǎng)開放程度上看，現(xiàn)行外匯市場(chǎng)壟斷程度太高，是一個(gè)不完全競(jìng)爭(zhēng)的，供求關(guān)系扭曲的市場(chǎng)。這種狀況形成了市場(chǎng)雙邊壟斷的供求格局，即中央銀行居于買方壟斷地位，中國銀行居于賣方壟斷地位。這種嚴(yán)重缺陷導(dǎo)致了現(xiàn)期匯率明顯地偏離市場(chǎng)匯率，而遠(yuǎn)期匯率則人為地排除了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)因素。

從交易內(nèi)容和品種上看，現(xiàn)行外匯市場(chǎng)交易的內(nèi)容和品種過于單一化。目前我國外匯市場(chǎng)的交易幣種僅僅是美元、日元、港元和歐元；交易品種只有即期交易，還缺乏調(diào)期、期貨、期權(quán)等業(yè)務(wù)品種。這種現(xiàn)狀不僅不能滿足我國企事業(yè)單位對(duì)多樣化外匯交易的需求。

完善人民幣匯率形成機(jī)制的對(duì)策

任何匯率制度不可能適應(yīng)所有國家，也不可能適應(yīng)某一國所有時(shí)期。我國應(yīng)根據(jù)加入WTO后社會(huì)經(jīng)濟(jì)條件的變化，增加對(duì)外匯市場(chǎng)和人民幣匯率的宏觀調(diào)控能力，讓人民幣匯率充分反映外匯供求關(guān)系，并有效調(diào)節(jié)國際收支平衡。

加快建設(shè)貨幣市場(chǎng)

發(fā)達(dá)的貨幣市場(chǎng)是人民幣匯率政策傳導(dǎo)的重要媒介，中央銀行可以根據(jù)宏觀調(diào)控目標(biāo)的需要，通過貨幣市場(chǎng)的操作，增加干預(yù)外匯市場(chǎng)的主動(dòng)性。如：當(dāng)外匯供大于求時(shí)，中央銀行可以在外匯市場(chǎng)上買進(jìn)多余的外匯，同時(shí)在貨幣市場(chǎng)上賣出等值的短期國庫券。這樣既維護(hù)了匯率穩(wěn)定，又不增加貨幣供應(yīng)量，從而可以改變目前中央銀行被動(dòng)吞吐外匯的局面。目前我國貨幣市場(chǎng)發(fā)展嚴(yán)重滯后，今后應(yīng)集中精力，分層次地推進(jìn)各子市場(chǎng)建設(shè)，盡快培育發(fā)達(dá)的貨幣市場(chǎng)。

適度增加人民幣匯率彈性

由國際收支理論的貨幣分析法可知，為了維持固定的匯率水平，一國國際儲(chǔ)備變動(dòng)和基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)必須服從于匯率穩(wěn)定的需要。而實(shí)行彈性較大的匯率制度，不僅可以支持貨幣政策的自主性和有效性，保證貨幣政策的實(shí)施效果；也會(huì)防止投機(jī)性資本流入，減輕國外輸入的通貨膨脹壓力；還可以提高企業(yè)和個(gè)人的匯率風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。因此，人民幣匯率應(yīng)逐步擴(kuò)大浮動(dòng)空間，并根據(jù)市場(chǎng)狀況在規(guī)定幅度內(nèi)靈活調(diào)整。同時(shí)，通過匯率微調(diào)，主動(dòng)調(diào)節(jié)國際收支，使匯率成為調(diào)節(jié)國際收支的重要杠桿。

完善外匯賬戶管理和銀行結(jié)售匯體制

外匯賬戶集中反映了企業(yè)和個(gè)人的外匯資金收付，因而成為外匯收支監(jiān)管的重要關(guān)口。加入WTO后，要逐步放松經(jīng)常項(xiàng)目外匯賬戶開立使用的限制。這樣，既可便利企業(yè)的外匯收付，也有利于通過外匯賬戶來規(guī)范企業(yè)的外匯收支行為。目前，合并經(jīng)常項(xiàng)目外匯賬戶的改革試點(diǎn)正在進(jìn)行。由于外匯賬戶管理和銀行結(jié)售匯體制密切相關(guān)，因而上述改革措施將有力推動(dòng)強(qiáng)制結(jié)匯向意愿結(jié)匯的轉(zhuǎn)變。實(shí)行意愿結(jié)售匯制，現(xiàn)匯帳戶中的外匯既可以保留，也可以在外匯市場(chǎng)賣出。意愿結(jié)匯可以使央行擺脫外匯供求市場(chǎng)的被動(dòng)地位，將外匯儲(chǔ)備和匯率政策作為宏觀調(diào)控的手段；可以提高企業(yè)的出口積極性，與外資企業(yè)享有同樣的國民待遇；使企業(yè)、銀行、央行各持有一定數(shù)量的外匯，可以加快外匯周轉(zhuǎn)資金，提高外匯風(fēng)險(xiǎn)管理能力。避免出現(xiàn)外匯儲(chǔ)備量大而企業(yè)普遍缺乏外匯，被迫發(fā)行外債的情況，更好的發(fā)揮外匯資產(chǎn)的效應(yīng)。

積極完善現(xiàn)行外匯市場(chǎng)，向標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)范化的外匯市場(chǎng)靠攏

為了適應(yīng)WTO的要求，應(yīng)加快我國外匯市場(chǎng)標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)范化建設(shè)的步伐，具體表現(xiàn)在：逐步擴(kuò)大我國外匯市場(chǎng)主體參與范圍，放寬對(duì)交易中心會(huì)員持匯規(guī)模的限制，完善我國外匯市場(chǎng)組織體系；在交易性質(zhì)上，實(shí)現(xiàn)向現(xiàn)代市場(chǎng)形態(tài)的金融性外匯交易市場(chǎng)轉(zhuǎn)變；豐富外匯交易的內(nèi)容和品種；完善中央銀行市場(chǎng)干預(yù)機(jī)制。重點(diǎn)要完善中央銀行干預(yù)外匯市場(chǎng)的操作方式，終取消強(qiáng)制結(jié)售匯制，建立起外匯資金的央行、商行、企業(yè)的三級(jí)“蓄水池”從而完善人民幣匯率形成機(jī)制，允許其按外匯市場(chǎng)供求狀況自由浮動(dòng)。

另外，隨著我國金融市場(chǎng)對(duì)外開放程度的加深，短期投機(jī)性資本可能通過各種渠道流進(jìn)流出。短期投機(jī)性資本對(duì)國民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中各種變動(dòng)因素極為敏感，受心理預(yù)期因素的影響尤為突出。為了防止其對(duì)匯率制度的攻擊，政府應(yīng)建立起言行一致或確保政策連貫性的聲譽(yù)，使政府發(fā)出的干預(yù)信號(hào)具有可信性，并影響投機(jī)者對(duì)人民幣匯率的預(yù)期。

參考資料：

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4.章和杰，《擴(kuò)大中國匯率浮動(dòng)區(qū)間的設(shè)想》，《金融與保險(xiǎn)》，2002(3)

篇(7)

人民幣匯率被低估所產(chǎn)生的弊端

過低的人民幣匯率以及3萬多億美元的外匯儲(chǔ)備帶給我們的是利是弊？應(yīng)該說，更多的是弊，這是因?yàn)椋旱谝唬胄匈徶么罅客鈪R造成了我國城鄉(xiāng)居民巨額經(jīng)濟(jì)利益的損失。央行購匯形成的外匯儲(chǔ)備是有成本的。央行購匯使用的人民幣或者被央票（包括提高法定準(zhǔn)備金率）對(duì)沖，或者形成基礎(chǔ)貨幣。如果對(duì)沖，用債券購回人民幣，則要對(duì)這部分人民幣付息，形成持有的成本。利息由央行出，買單者卻是所有消費(fèi)者。如果形成基礎(chǔ)貨幣，便要產(chǎn)生通貨膨脹。通貨膨脹形成的成本同樣是由所有消費(fèi)者承擔(dān)的。近年來我國通貨膨脹居高不下，按央行官員的話說，是由于被動(dòng)發(fā)行了基礎(chǔ)貨幣，即兌換外匯的人民幣。央行每收回1美元外匯，就要按照當(dāng)時(shí)的匯率發(fā)放若干元人民幣。以目前3.2萬億美元的外匯儲(chǔ)備和1􀏑6.3的匯率水平計(jì)算，共發(fā)行了20.16萬億元的人民幣外匯占款。據(jù)央行資料，其中的80%已經(jīng)通過發(fā)行的央票和債券對(duì)沖，實(shí)際發(fā)行的基礎(chǔ)貨幣大約4萬億元。有專家估算我國的貨幣乘數(shù)為4，那么，4萬億元基礎(chǔ)貨幣通過各商業(yè)銀行的貨幣創(chuàng)造工作，造成了16萬億元的貨幣在流通中漫游，是2011年GDP47萬億元的34%。如此巨量的貨幣往哪種物品聚集，哪種物品的價(jià)格便飛漲。資產(chǎn)價(jià)格、房地產(chǎn)價(jià)格、農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格飛漲，其根源就在這里。通貨膨脹造成了我國居民的巨額利益損失。據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局資料，2011年全年，我國CPI比上年上漲5.4%；而最新調(diào)整的銀行一年定期存款利率為3.5%，百姓實(shí)際存款利息收益為-1.9%。也就是說，把錢存一年定期，一萬元會(huì)“縮水”190元。根據(jù)央行數(shù)據(jù)，截止到2011年底，金融機(jī)構(gòu)居民存款余額達(dá)到35.2萬億元，如果按照這個(gè)規(guī)模計(jì)算，全國居民一年存款財(cái)富縮水達(dá)6600多億元，相當(dāng)于全國居民人均財(cái)富縮水了500余元。第二，用人民幣換回的外匯可以投資于外國，但是，我國對(duì)外投資主要是債權(quán)投資，收益率約為3%—5%，有時(shí)低至2%。外來投資主要是股權(quán)投資,收益率約為20%，兩者相差巨大。國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，截至2011年末，我國對(duì)外金融資產(chǎn)47182億美元，對(duì)外金融負(fù)債29434億美元，對(duì)外金融凈資產(chǎn)17747億美元，這其中儲(chǔ)備資產(chǎn)占比近七成。2004—2009年間，中國對(duì)外資產(chǎn)中儲(chǔ)備資產(chǎn)平均占比為66.73%，比美國高出63.56個(gè)百分點(diǎn)；對(duì)外負(fù)債中，F(xiàn)DI占比高達(dá)59.96%，高出美國55.21個(gè)百分點(diǎn)。3.2萬多億美元的儲(chǔ)備資產(chǎn)年收益約1013億美元，1.53萬億美元的外國直接投資的年收益為3060億美元，相差3倍，凸顯出我國“負(fù)債高成本、資產(chǎn)低收益”的嚴(yán)重失衡局面。①第三，3萬多億美元的外匯儲(chǔ)備面臨著大幅縮水的嚴(yán)重風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)黃劍和李石凱（2011）的研究，美元外匯儲(chǔ)備面臨著匯率、通脹和信用三重風(fēng)險(xiǎn)。有數(shù)據(jù)顯示，美聯(lián)儲(chǔ)自1913年建立以來的100年中，美元已貶值97%。20世紀(jì)70年代儲(chǔ)備的美元，其實(shí)際購買力已損失超過3/4。從2005年到2011年，美國的CPI上漲了17.76%。本輪經(jīng)濟(jì)危機(jī)以來，美國已經(jīng)實(shí)施的兩輪量化寬松的貨幣政策有可能在未來導(dǎo)致嚴(yán)重的通貨膨脹。美國發(fā)生通貨膨脹，美元必定貶值。從2005年人民幣匯率改革至今，美元對(duì)人民幣已貶值約30%。由于美國放棄了強(qiáng)勢(shì)美元政策而選擇弱勢(shì)美元政策，再加上要減低巨額外債，未來美元匯率必定還要進(jìn)一步走低。第四，造成3萬多億美元的外匯儲(chǔ)備的原因除了匯率因素外，另一個(gè)原因是出口補(bǔ)貼。出口補(bǔ)貼也造成了我國經(jīng)濟(jì)利益的巨大損失。世界很多國家長(zhǎng)期實(shí)行出口補(bǔ)貼政策，鼓勵(lì)本國企業(yè)出口創(chuàng)匯，我國也是這樣。但是，據(jù)彭美秀（2005）的研究，出口補(bǔ)貼會(huì)導(dǎo)致國內(nèi)價(jià)格上升，消費(fèi)減少，生產(chǎn)和出口增加，財(cái)政支出增加，貿(mào)易條件惡化，社會(huì)總福利下降。也就是說，財(cái)政用納稅人的錢補(bǔ)貼出口企業(yè)不僅直接減少了國內(nèi)公共福利，而且使得國內(nèi)價(jià)格上升，也損害了消費(fèi)者的福利。不僅如此，中國出口總額的大頭是海外跨國公司和從事加工貿(mào)易的外資企業(yè)制造的，貿(mào)易順差也主要是由這些企業(yè)帶來的，因此，享受到較多財(cái)政補(bǔ)貼的也主要是這些外資企業(yè)。據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)，2008年，中國商品出口總額為14285億美元，其中外資企業(yè)出口達(dá)7906億美元，占出口總額的55.3%，另外加工貿(mào)易出口6752億美元。同年，中國出口商品的順差為2954億美元，其中外資企業(yè)商品出口的順差為1706億美元，占順差總額的57.7%，另外加工貿(mào)易順差達(dá)2968億美元。在來料加工貿(mào)易上，我們僅能掙到1%的勞務(wù)費(fèi)。第五，3萬多億美元的外匯儲(chǔ)備意味著中國向美國的投資，落后國家向發(fā)達(dá)國家的投資，窮國向富國的投資，是資源配置極不合理的表現(xiàn)。3萬多億美元的外匯儲(chǔ)備是由國內(nèi)儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化來的，是貿(mào)易順差得來的。按照宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的恒等公式，一國的儲(chǔ)蓄等于國內(nèi)投資加對(duì)外投資。對(duì)外投資就是貿(mào)易順差，它等于凈出口。在儲(chǔ)蓄既定時(shí)，凈出口大，必然減少國內(nèi)消費(fèi)和投資。改革開放以來，我們利用包括超國民待遇等各種優(yōu)惠政策千方百計(jì)吸引國外投資。據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，從1979年到2010年的30多年間，中國共吸引外資1.25萬億美元。但我們流向國外的資金更多，是國外投向國內(nèi)資金的2倍多。人們的收入可分為消費(fèi)與儲(chǔ)蓄兩個(gè)方面。大量財(cái)富投向國外，必然減少國內(nèi)的投資和消費(fèi)。國內(nèi)投資減少，經(jīng)濟(jì)發(fā)展減慢。國內(nèi)消費(fèi)減少，人民生活水平提高受阻。消費(fèi)是人力資本投資。人力資本投資減少會(huì)使國民受教育減少，勞動(dòng)力再生產(chǎn)的質(zhì)量降低，人才匱乏，技術(shù)進(jìn)步延緩，使中國的制造業(yè)長(zhǎng)期處于產(chǎn)品價(jià)值鏈的末端和國際貿(mào)易的價(jià)值洼地，極不利于產(chǎn)業(yè)升級(jí)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的改變。第六，偏低的人民幣匯率導(dǎo)致中國經(jīng)濟(jì)過度依賴外需，結(jié)構(gòu)失調(diào)，發(fā)展方式轉(zhuǎn)變受阻，使一些生產(chǎn)工藝落后、耗能大、污染嚴(yán)重的出口企業(yè)長(zhǎng)期不能被淘汰，同時(shí)也抑制了技術(shù)先進(jìn)、處于價(jià)值鏈高端的一些企業(yè)的產(chǎn)生。這是因?yàn)閰R率被低估時(shí)更多的資源被出口，國內(nèi)發(fā)展受到影響，并使總需求結(jié)構(gòu)即投資、消費(fèi)、凈出口的結(jié)構(gòu)和對(duì)外貿(mào)易結(jié)構(gòu)失調(diào)。第七，一國貨幣匯率的穩(wěn)定是以其幣值穩(wěn)定為基礎(chǔ)的，幣值不穩(wěn)定，匯率也就不能穩(wěn)定。長(zhǎng)期發(fā)生通貨緊縮的國家，其匯率要升值；長(zhǎng)期發(fā)生通貨膨脹的國家，其匯率則必定貶值。即使采用固定匯率制，名義匯率不變，發(fā)生通貨膨脹時(shí)實(shí)際匯率也是下降的，而實(shí)際匯率是決定一國進(jìn)出口的決定因素。人民幣低于市場(chǎng)均衡的匯率，使中國貿(mào)易順差過大，外匯占款過多，基礎(chǔ)貨幣發(fā)行過量，通貨膨脹居高不下。貨幣不斷貶值；貨幣貶值反過來又促使匯率貶值，引起貿(mào)易順差進(jìn)一步加大，進(jìn)入惡性循環(huán)之中。央行以穩(wěn)定匯率為目標(biāo)的政策，實(shí)施的結(jié)果使人民幣匯率更加不穩(wěn)定。只有按實(shí)際GDP增長(zhǎng)的比例穩(wěn)定地增加貨幣供給量，使物價(jià)水平保持穩(wěn)定，才能使人民幣匯率保持穩(wěn)定。第八，人民幣匯率過低不僅造成國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡，也是中美、中歐貿(mào)易失衡和貿(mào)易摩擦過多的原因。出口是一國對(duì)國際市場(chǎng)的供給，進(jìn)口則是對(duì)國外市場(chǎng)物品與勞務(wù)的需求。由于中國是大國，中國的進(jìn)出口貿(mào)易具有大國效應(yīng)，反映在國際市場(chǎng)上，中國出口什么，什么就降價(jià)；中國進(jìn)口什么，什么就漲價(jià)。所以偏低的人民幣匯率，不僅使國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡，也使國際市場(chǎng)失衡。中美、中歐貿(mào)易失衡的主要原因必定在貿(mào)易品的價(jià)格上，即匯率上。價(jià)格是解決貿(mào)易失衡問題的關(guān)鍵。中美兩國貿(mào)易失衡問題只有通過美元與人民幣比價(jià)的相對(duì)變動(dòng)，即人民幣升值、美元貶值才能解決。說匯率不是影響一國貿(mào)易平衡的主要因素，就如同說價(jià)格不是決定供求平衡的主要因素一樣，錯(cuò)誤顯而易見。有人以20世紀(jì)80年代的日元升值不能解決美國的貿(mào)易赤字為例，說明匯率不能解決兩國貿(mào)易的失衡。這種舉例不能說明問題。因?yàn)榕c美國貿(mào)易的國家不僅日本一家，還有其他國家。日元升值了，并不代表所有國家的匯率都升值了。日元僅僅是日本國物品與勞務(wù)進(jìn)出口的價(jià)格，日元升值只能解決日本與美國的貿(mào)易失衡，不能解決美國與其他國家的貿(mào)易失衡。美元作為國際貨幣，它能與所有國家的貨幣相交換。因此，解決美國貿(mào)易赤字的問題不是像日元這樣一國匯率的問題。第九，人民幣匯率過低加大了中國居民的生活成本，減弱了居民的消費(fèi)力。中國居民生活成本高的原因不僅有過多的出口造成了國內(nèi)物質(zhì)的匱乏、外匯占款過多造成了通貨膨脹以及資源和環(huán)境過度透支造成的成本等因素，而且有人民幣匯率過低造成了進(jìn)口物品的價(jià)格過高因素。這些年進(jìn)口的石油、鐵礦石、大豆等物品價(jià)格過高，在中國形成了輸入性通貨膨脹。使用過低的人民幣匯率是在把自己生產(chǎn)的物品低價(jià)賣出，把別人生產(chǎn)的物品高價(jià)買進(jìn)，這與生產(chǎn)者利潤(rùn)最大化的經(jīng)營(yíng)行為和消費(fèi)者效用最大化的購買行為都是相悖的，長(zhǎng)期這樣做必定造成國人利益的巨大損失，是不可持續(xù)的。

人民幣匯率應(yīng)該升值